信用债周报:降准提振信用,政策活跃城投

国泰君安证券股份有限公司 黄纪亮，姜超，李清


　　目前短融的收益率已下降至去年6月份的水平,信用利差仍高于历史3/4分位数。节后食品价格明显回落,预计2月CPI或在3.5%,加之央行下调存准,因此短端利率仍有下行动力。但短融收益率明显低于3年期中票,而3-1年期国债期限利差仅7bps,目前3年期中票投资价值优于短融。

　　中票收益率整体有所上升,表现最好的品种仍是AA级,在基准利率有所反复的背景下AA级防御能力最强。

　　一级市场发行情况看,近期AA级公司债颇受基金券商追捧,多只个券票面利率落在发行区间下界,而二级市场中,同样是AA级交易所信用债表现较好,表明机构已逐渐认可债市机会将从低风险的利率债和AAA级信用债切换至AA+和AA级信用债。

　　上周,城投债活跃度明显提升,收益率出现大幅下降,我们多次强调的政策红利逐渐兑现,政府超收收入可用于偿还平台债务,以及地方政府贷款可继续展期等。未来政策仍将偏向正面,今年还可能兑现的利好是资产证券化地方政府融资平台贷款、地方债的放量发行等。此外,目前城投债持有者结构优于去年,我们仍然认为城投将是是高收益债中表现最好的板块,但个券分化难以避免。

　　11年4季度的银行贷款平均利率为8.01%,较3季度回落5bps,印证了我们之前的判断,社会融资成本高点在去年3季度,未来将持续下降,信用债收益率下行趋势明确。

　　目前配置价值较大的仍是AA级品种,理由有:(1)经济企稳环境,基准利率或有反复,此背景下AA级防御能力最强;(2)AAA级信用利差下行空间有限,且或伴随利率产品而陷入“滞涨”;(3)降存准,放信贷,边际改善最大的将是AA级债券发行人,而且其信用利差高于历史3/4分位数,下行空间较大。

　　品种配置方面,除AA级信用债,建议适当增持城投债,目前政策红利正逐步兑现,行情或就此展开,无论是配置还是交易都是较佳机会。