转债周报:关注反弹带来的减持机会

申银万国证券股份有限公司 朱岚


　　投资建议:我们认为降准可能助推反弹行情,但对反弹的高度并不乐观。

　　对于转债而言,除股票市场面临的约束之外,上涨可能带来的直接约束是供给的增加,因此我们并不建议低仓位投资者在股票上涨行情中过多追涨,对与中高仓位投资者,反弹将带来较佳的减持机会。在品种选择上,仍相对推荐无估值约束的工行和石化转债。

　　原因与逻辑:1、电力转债相对估值上升明显1)我们通过比较各转债在普涨行情中的相对于股票的实际弹性来一窥市场对各转债的认可度。剔除正股下跌的品种以及接近债券的品种,其余各转债的实际弹性数据与转股溢价率基本呈反比,但国投在相近股性的转债中弹性较为异常,均超过1。

　　国电和国投转债均跑赢正股。2)我们认为,年初以来市场对电力转债的偏好可能基于以下原因。其一,由于电力转债规模显著小于大盘转债,因此估值上能享受一定的溢价,而去年年末时,电力转债关于大盘转债的溢价并不明显。其二,电力转债在偏股型和平衡型转债中,是除大盘转债之外,流动性最好的行业板块,暂时的稀缺性给予电力转债一定的支撑。3)目前来看,电力转债的相对主动估值修复很可能已经进入尾声。在电价上调预期下降之后,对年报行情和季报行情的预期将成为支撑电力转债的主要力量,待该预期效应结束之后,前期累计的相对估值溢价将成为电力转债最主要的风险之一。2、中行1)从年度的角度来看,中行转债的纯债价值在年末约能达到95元左右,因此95元以下增持风险很低。2)短期来看,在上半年较强的供给预期下,当转换价值不是支撑中行转债价格的边界时,市场很难给予中行转债较高的纯债溢价率。在2011年10月份反弹的行情结束之后,中行转债的纯债溢价率已经突破9月底的下限;在正股价格突破前期高点之时,中行转债的价格比前期高点低至少1%,反映出市场对中行转债纯债价值带来的上涨机会消失之后更加谨慎的估值态度。3)我们建议关注中行转债波段操作机会的投资者,在中行转债的转股溢价率依然维持在10%至20%之间时,不仅可以把对正股的预期作为短期操作的主要参考,也可以把纯债溢价率的波动区间作为主要的参考指标,并结合供给环境,进行短线操作。

　　有别于大众的认识:申万策略认为,3月前往往是政策和经济都无法证伪的阶段,而3月之后,经济和政策将清晰化,宏观和中观数据将更具有参考性,市场可能会观测到,在预调微调的机制下,经济无法持续改善,因此流动性缓解带来的行情将是资金离场的时机。

　　过去一周转债市场表现:

　　本周上证指数上涨 0.22%报收于2357.18点,转债股指数上涨0.78%,转债指数上涨0.05%。18只转债中,10只上涨,8只下跌。其中美丰转债上涨1.57%,表现最好,石化转债下跌0.95%,表现最差。

　　本周末转债平均转股溢价率为 35.79%,平均纯债溢价率为11.76%,转债加权平均纯债收益率为2.28%。