国园香港：中国建材价量齐升 业绩大幅增长

　　2011年业绩大幅增长：由于水泥行业供求关系持续改善，公司水泥板块2011 年产品销量较2010 年持续上升，产品平均售价增长较大，2011 年全年收入录得大幅增长，初步估计，公司净利润增幅一倍以上。其中销量上升贡献的业绩增长大概为25%，而价格上升贡献的业绩增长大概为75%。

　　四季度业绩稍微低于预期：总体来看，全年业绩基本符合我们之前的预期，只是由于去年下半年宏观资金偏紧及7.23 高铁事故导致固定资产投资项目放缓，导致全行业在四季度出现普遍低于预期的情况：水泥需求在四季度出现旺季不旺的现象，水泥价格亦在四季度没有出现往年的显著上升的情况。虽然水泥价格没有出现上升，但是在需求下降的情况下也没有出现下跌，验证华东市场“协同限产保价”有效可行，这暗示今后水泥企业利润在行业自律的情况下可以得到保障。

　　成立西南水泥 2012 年水泥产能增长20%：西南市场因集中度低及产能过剩成为公司又一整合目标，公司在去年12 月15 日正式组建西南水泥，市场预计中建材整合的西南水泥企业将超过100 家。期望用两至三年时间，通过联合重组等方式，在云、贵、川、渝三省一市水泥产能超过1 亿吨，占西南区域20%-25%市场份额，成为区域内最大的专业水泥公司，打造成可以和南方水泥相媲美的一家公司。目前西南水泥产能约为7000 万吨。相信西南市场经过中国建材及其他几大水泥2-3 年的整合后集中度大大提升，对价格起到支撑作用，届时西南市场会有不错的表现。公司水泥产能近几年持续增长，期望今年年底达3 亿吨，高产能基数下仍有20%的增长。

　　目标价14.5 港元，维持买入评级：考虑到水泥行业的平均估值水平，以及公司行业龙头地位及未来几年的复合增长率，我们维持公司目标价14.5 港元，相当于2011 年8.6 倍和2012 年7.2 倍PE，较现价有26.5%的上升空间。