国都香港：首予中国电力买入 目标价2.28元

　　中国电力是中电投的旗舰公司：中国电力成立于2004年3月，同年10月在香港联交所上市。公司成立以来主要业务是建设、运营和管理火电厂，于2009年收购五凌电力后开始发展水电业务，目前火电和水电的收入比例为4：1。2011年公司与中煤能源成立合资公司：中电神头发电有限公司，实现煤电联营。

　　装机容量稳步上升，机组利用率较高：公司2011年权益装机容量为11，494MW，其中火电占78%，水电22%；2004年-2011年权益总装机容量CAGR达21%，机组1H2011平均利用小时数达2，959小时，高于全国平均水平(2，735小时)22小时，利用率较高。

　　火电毛利率已见底，盈利今年有望改善：公司火电销售稳步上升，2004-2011年售电量CAGR为15%，收入CAGR达29%。 但近年受高位煤价影响，1H2011火电毛利已降至28%。今年煤价已止稳820元/吨，较2010同期下降7%，电价去年12月上调幅度达6.8%，调后电价创历史新高，公司火电毛利有望提升。

　　水电盈利能力较强，扩张将持续： 1H2011水电收入16亿，贡献纯利达3.4亿，占总纯利65%，是公司盈利的主要业务。 目前在建的两个水电项目将增加装机容量约1，250MW，预计可贡献利润3.5亿/年，公司盈利能力进一步增强。

　　首次给予“买入”评级，目标价2.28港元：电力需求增长空间较大，煤价企稳，电价暂无下调趋势，公司火电盈利状况预计在2012年有所改善；扩张后的水电将进一步增强公司盈利水平。我们首次给予买入评级，预测2012，2013EPS分别为0.22元 0.24元，对应PE为8.6X、8X，12个月目标价2.28港元。