债券市场月报:一场春雨一场暖

财富证券有限责任公司 陈鹏


　　内容提要

　　市场回顾:2月份春节结束,随着现金回流商业银行,资金面得到一定程度的缓解,但逆回购到期等因素使得资金面缓解程度有限。特别是中旬后热钱流出加速,使得回购利率持续走高,直到24日准备金率下调,回购利率才有明显回落。在资金面、CPI 及PMI 超预期的影响下,2月份债券市场陷入调整,只有AA 中票和短融收益率呈现下行走势。

　　宏观经济不确定性增强:欧洲央行LTRO 极大地缓解了欧洲债务危机,但资金流入欧洲央行而不是实体经济使得欧洲经济依然处于衰退状态。2月份中采PMI 继续反弹,起关键作用的是新订单和从业人员,其中新订单中出口订单涨幅惊人。目前尚不能判断海外需求回升是否具备趋势性。多数据显示,外需反弹仅仅是补库存的结果。国内需求持续萎靡及信贷萎缩都将制约国内经济。

　　2月份食品价格明显回落,即使考虑到非食品价格因油价上调带来回升,2月份CPI 同比增速仍将回落到3.5%附近。在24日下调准备金率之后,政策进入观察期。3月份央行通过公开市场的方式进行微调,只有在外汇占款明显减少或者信贷继续萎缩的背景下才会再次下调存款准备金率。

　　信贷萎缩:近期媒体报道及公开数据显示,信贷出现萎缩。萎缩的主要原因并非银行放贷能力限制,而是企业信贷需求减弱,同时银行放贷意愿减弱。未来刺激信贷的举措将推动债券市场行情。

　　市场资金状况分析: 3月份公开市场到期量2540亿,为未来1年单月最高水平,同时考虑财政存款,现金减少等因素,即使3月份外汇占款为零,超额准备金依然有望小幅回升。预计7天回购利率维持在3%-3.5%之间,且向3%靠近。

　　投资策略:资金宽松和CPI的回落态势有利于债券市场新一轮行情的启动。慢牛行情使得10年国债收益率与回购利率的相对逻辑强于与1年定存的相对逻辑,10年国债进一步回落需要回购利率维持在低位,且宏观扰动因素消退。相对而言,政策金融债优势更加明显。新一轮行情将仍将呈现由利率到信用、有高评级到低评级的规律。