第一上海：持有雅居乐地产 目标价9.68元

　　核心净利润40 亿，较2010 年的36 亿增长13%

　　雅居乐公布其2011 年度业绩，总收入同比上升11.8%至人民币229.45 亿元。归属于公司股东部分的核心净利润约40 亿，较2010 年的36 亿增长13%。每股盈利为人民币1.184 元，同比下降30.6%，由于海南清水湾项目确认收入的大幅增加，公司毛利率由2010 年的45.8%增至53.8%。

　　土地储备共 3,114 万平方米，全年合约销售额315 亿元

　　年内，雅居乐新增总建筑面积626,329 平方米土地，新收购的土地位于三水、西安以及海南省。于2012 年3 月，公司共有70 个项目，平均土地成本为1,277 元/平方米。截止2011 年底，公司的未付土地款约为1.91 亿元，并预期将于2012 年付清。2011年全年，公司合约销售额315 亿元，与上一年度相当。销售面积约311 万平方米，同比增长10%，合约销售均价为10,144 元/平方米。公司2012 年的合约销售目标面积为310 万平米。

　　公司拥有现金 73.28 亿元，净负债比率为61.9%

　　于2011 年底，雅居乐持有现金及银行结余为73.28 亿元，相比2010 年下降30%。公司总借款金额为220.31 亿元，其中银行贷款113.91 亿元，优先票据58.39 亿元，可换股债券负债成分22.01 亿元，其他借款26 亿元。净负债率由2010 年的49.6%上升至2011 年的61.9%。

　　目标价为 9.68 港元，调整至持有评级

　　根据12 及13 年竣工结算面积的变化和价格假设，我们分别预期公司12 年和13 年的净利润为47 亿元和50 亿元。源于最新的盈利估算，我们给予其9.68 港元的目标价，相当于12 年7 倍的市盈率，相比2012 年的每股净资产折让40%，上升潜力为5%，调整至持有评级。