国信香港：金蝶国际中性评级 目标价2.04元

　　金蝶国际

　　中性

　　目标价：HK$ 2.04

　　潜在涨幅：+ 7.8%

　　金蝶国际(0268.hk) 2011年收入仍然维持了40.7%的增长，但净利润大幅下降。主要原因是下半年高毛利率的小企业ERP产品销售困难，同时过去两年的大规模人员扩张造成2011年人力成本大幅度上升66.5%。此外，公司2011年销售第三方厂商产品的成本增加，导致整体毛利率从2010年的76.5%下降到70.1%。

　　行业整体仍处于快速发展阶段，工信部的扶持政策将有利于金蝶、用友这样的细分行业领先企业。工信部刚刚出台了《软件和信息技术服务业“十二五”发展规划》，力争到2015年国内软件和信息技术服务业年收入达到4万亿元，并将梳理重点细分行业，确定细分行业龙头，综合运用政策、规划、标准、资金、项目和行业管理等手段加以支持。

　　公司的中间件产品、友商网和基于云管理的ERP服务仍然具有发展前景。二十五期间随着云计算的应用普及化，公司当前的介入有望实现未来盈利模式的转型升级。

　　虽然长期增长趋势不变，但短期内仍面临多重不利因素：预计2012年上半年中小企业的信息化支出仍将低迷；公司与IBM的合作由于成本过高已难以为继；2011年下半年开始的人员收缩调整可能在未来阻碍收入扩张，拉大与竞争对手用友之间的收入差距；现金及现金流状况已出现恶化。  基于公司2011年业绩严重下滑，同时2012年仍面临困境，我们下调公司评级至“中性”，下调目标价至2.04港元，对应2012年的每股收益0.084元的20倍，当前股价1.88港元，建议投资者谨慎关注。