中国市场评论:降准也难改债市胶着行情

招商银行股份有限公司 刘俊郁


　　上周资金面受月末因素的影响,回购利率小幅抬升,但总体资金面抽紧程度有限,利率品种短端收益率小幅抬升,但幅度并不大。而长端方面,上周较为明显的一个特征是10年国开债收益率有所打开,收益率出现6-8BP左右的下行,这一方面源于国开行公布全年融资计划消除了市场对其发行量的担忧,另一方面,我们认为更多的是源于国开债调整后估值优势有所体现,以基金为主的机构开始介入,推动了长端收益率的下行。尽管幅度不大,但我们判断,前期国开债如此高的溢价及税收利差难以持续。

　　即便降准,对债市的贡献也有限。目前市场对政策放松的预期依然非常强烈。我们认为,即便降准,对于4-5月份因财政回落而小幅抽紧的资金面将有较大的缓解作用,同时也有利于缓解市场居高不下的放松预期,但对信贷及债市的影响较为有限。目前限制信贷及短端收益率下行空间的主要来源于需求的疲软及银行资金成本难以下行,这均需在利率政策放宽的情况下才能得以实现,我们判断短期内,债市依然难以具备较为明朗的前景。

　　从长远而言,传统的银行资金供给渠道难以为继。一方面,外汇占款对资金供给的贡献率将在较长一段时间内处于弱势;另一方面,受理财的冲击,存款衍生机制也出现分流,这导致了今年以来银行在债市扮演的角色远远弱于预期,在资金运用及资产配臵方面也有别于历年水平。1-2次降准虽然能够提升银行资金运用的效率,但在目前实体经济需求低迷的情况下,独木难支。我们判断,未来政策重点可能将放在银行体系的资金创造机制上面,包括公开市场,法定存准率、外汇政策等政策的调整还将持续。但对于债市而言,资金配臵的转变可能将对各品种收益率产生长远影响。