2012年5月债券市场展望:继续持有还是提前减仓?

南京银行股份有限公司 黄艳红，张兰，张明凯


　　宏观面:实体经济库存周期的调整尚未结束,目前的物价变动格局可能也意味着企业正逐步接近最痛苦的生存阶段。从欧美的情况来看,外围经济复苏的步伐可能会有所减缓,美国经济复苏对全球经济的拉动力度也会有所减弱。而国际大宗商品走势近期震荡整理,黄金、原油、有色金属期货价格均从2月份阶段高点回落后震荡。我国库存周期的启动仍缺乏国际环境,债市基本面迎来风险转折点尚未明晰。不过政策预调微调的效果可以看到,去年四季度快速下滑的势头得到了遏制,从年初以来企业选择小幅扩充生产就可以看到。预计4月经济数据环比增长会有小幅改善,但显然缺乏终端需求实质性的改善以及企业盈利能力改善的阶段,经济增长一定会有反复,生产小幅扩张之后将面临再度的回落,实体经济以进一步退一步半的方式不断接近最底部。

　　资金面:目前很难从经济层面对外汇占款增加提供持续支撑,3月中下旬NDF贬值预期再起,预计4月外汇占款增长仍不乐观,可能再度回落。5月公开市场操作的到期量较少仅为2360亿元,依靠公开市场加大资金投放的空间较小,5月考虑到财政存款的缴存影响,需要存款准备金率的下调来释放流动性支持。而存准下调释放的基础货币有可能成为商业银行超额储备,增加银行间市场同业资金的供给,这将有利于银行间资金面好转。但也无法期待资金面持续宽松,我们判断5月份资金面仍将保持紧平衡的格局。而证监会对于股市降低印花税的研究和可能的兑现都将对债市资金面形成冲击。

　　利率产品:我们认为5月份中旬公布的4月的工业增加值、投资、PMI等数据可能出现反弹,从而带来基本面预期的修正和经济已经触底的担忧,而资金面又缺乏绝对有力的利好,5月利率产品的机会依然不大。为了防止市场情绪的转换和资金面的压力,我们建议交易盘择机适当减仓,调整资产结构,缩短久期,关注3年以内的品种。而配臵盘可以关注长期金融债的配臵。5月份债券到期规模较多,达到了4165.2亿元。从目前已经公布的发行计划来看,5月份国开行有1000亿的金融债要发,其中仍然包括2期发行规模300亿,期限涉及多个品种的金融债券发行,国债有5支发行计划,分别为9个月、7年、50年、10年和5年,总体来看利率产品的供给量相对温和,对收益率要求较高的配臵盘可以适当拉长久期参与。

　　信用产品:从历史来看,2季度一般是信用债行情运行相对“平淡”的一个季度,这个时间区间内往往起着承上启下的作用。首先从宏观面来说,1季度的数据在环比上由于节日因素影响,往往会出现短期偏离趋势的情况,给预期的判断造成干扰;其次,政策面上2季度又相对稳定,并不会较年初有方向性的改变;最后在市场供需上,2季度供给量与1季度相比并不会有大面积的上升,同时机构配制计划刚刚开始施行,会保持相对稳定的增长速度。结合到现实情况来看,与往年相比,今年的政策环境更是强调稳定,使得市场出现“意外”波动的可能性更低。当然市场不会一直运行在这样“温吞水”的状态之下,从银行间城投债出现行情开始,就已经标志着从去年10月开始的本轮行情已经逐渐进入到尾声。虽然未来依然存在着利率中枢下移的可能,但是对于可能出现的调整也应该引起警惕。由于产品间特性的不同,在调整出现之时,流动性较好的高评级债往往首当其冲,成为市场率先抛售的品种,但是同期低评级债也多以流动性丧失而体现在交易之中。整体下来,低评级债利率调整幅度又多数会大于高评级债,持有收益方面两者之间的差异并不太大,只不过在具体持有方面低评级债将面临更高的信用风险与流动性丧失,这样看来持有低评级债就显得并不划算。建议投资者可以在进入到5月份中下旬后早作打算,提前兑现部分低评级债。