债市恐慌 转债价值存疑

　　王艳伟

　　“我们今年的投资都犯了刻舟求剑的错误。”深圳一位债券基金经理对《第一财经日报》记者如此感慨，“很多债券收益率到了历史高点，以为可以买了，但其实情况更恶劣，紧缩政策的持续性和造成的结果远远高于预期。”

　　这或许是债市恐慌之下的一个缩影。今年的债市可谓风波连起，城投债还未完全止跌，可转债又遭遇大面积折价。长期以来以稳定收益为卖点的债券基金，也因此而面临全年收益全线大幅亏损的可能。

　　转债熊市

　　截至9月16日，石化转债(110015.SH)收盘价已低至89.92元，川投转债(110016.SH)和歌华转债(110011.SH)价格均为91.86元，其余如中行转债(113001.SH)、中海转债(110017.SH)等数只转债价格都已跌破100元面值。价格连番下跌后，唐钢转债(125709.SH)、石化转债、川投转债等的纯债到期收益率均已超过4%，其中唐钢转债的纯债到期收益率高达4.50%。

　　这让一些资历老的债券基金经理回想起2005年的债市熊市。“转债熊市过去只在2005年极端熊市下曾经出现过，目前情况与当时水平比较接近。”南方基金固定收益部副总监、南方现金增利基金经理韩亚庆表示。

　　债市弥漫着恐慌气氛。市场成员已经不期待政策放松，只期望央行能维持现状，不继续加压就已经是最好的情况。

　　“央行8月底出台的扩大准备金缴存范围的政策，对股市和债市的信心是双重打击，令市场没有再做多的勇气了。从通胀走势和外围经济环境来看，国内政策没有再进一步收紧的理由，再出台收紧政策的可能性很低，但四季度的市场还是不太乐观。就债市而言，要发生熊牛转换只能寄希望于经济发生大幅衰退，而这种可能性很小，所以政策不放松，经济不衰退，债市收益率顶多小幅回落，不会有大牛市。”韩亚庆表示。

　　不过，2005年转债虽然也经历一波大熊市，但后来随着股票市场慢慢稳定，当时折价的转债后来也都回归面值以上。因此有基金经理认为，目前是投资转债难得的历史性机会，转债已经跌出价值。据了解，近期也有部分保险和理财资金开始关注可转债。

　　博时现金收益、博时稳定价值基金经理张勇表示：“转债市场的这波下跌更多是不理性的表现，现在转债市场是系统性机会，很多大盘转债的到期收益率相当于十年期国债的收益率水平，所以我认为转债已经跌出价值，可以考虑配置。”韩亚庆也认为转债进一步下跌幅度有限，再杀跌意义不大。

　　另一位债券基金经理明确向记者表示，目前正在将手中持有的普通信用债逐渐换成转债。“不用挑券，哪个便宜买哪个，如果再下跌，就再买进。”

　　前景存疑

　　但转债市场后续仍然面临很多负面因素。中国石化(600028.SH)拟发新转债，就成为9月初打击转债市场的一大利空。市场普遍认为此举对老债持有人的利益损害极大，而且也给市场透露出一个不好的信号。“如果老转债没有转股也没有到期就可以发新债，那老债就变成一个非常低利率的产品了。现在大家对转债这个品种的认识有些颠覆性的变化，转债成为企业滥用的融资工具，而不再是很好的投资产品。”韩亚庆表示。

　　深圳一位基金经理透露，公司旗下有转债基金，也持有不少石化转债，基金经理对此非常生气。“这个很明显不利于老持有人，据我所知，所有市场成员对此都很反对。”

　　另一大利空则是债券市场的供需矛盾。由于信贷融资的渠道被收紧和限制，企业利用股票市场和债券市场融资的力度非常大，下半年以来这种供需矛盾已经非常严重，市场环境已变为“供应无限、需求有限”，而实际资金利率又居高不下，信用债的发行利率不断向贷款利率靠近和超越。

　　“我们非常关注这一影响，一是实际的社会融资总量并未降低，这和政策总体上应保持适度从紧不一致；二是对股票和债券投资的持续压制作用很大，使今年的投资处于无效率状态，投资会成为一个输家的市场，即便现金为王，相对于全年逾5%的通胀水平，现金也是输家。”韩亚庆如此表示。

　　韩亚庆认为，虽然目前看来，转债的确是一个长期可配置的品种，“但是转债价值毕竟取决于股市的正面表现，可能到明年上半年都体现不出来，所以也不能说现在就可以把其他配置品种都换成转债。”他认为，转债短期走势还取决于几个因素，一是股市，转债实际还是建立在股市基础上的产品，如果股市继续下跌，转债表现也不会好；二是资金面，如果政策不放松，可能很多机构出于资金因素还会继续卖出；三是转债仍有较大的新增供应风险。在风险化解前，转债可能在底部徘徊很长时间。