评论：泡沫是不可避免的

　　充满挑战的2012

　　我们可能正好处在市场波动极为疯狂的时间段，没有一个人能确定市场正确的方向。泡沫是不可避免的

　　对大多数投资者来说，2011年是可怕的一年，除了卖空者外大部分人都亏损颇多。

　　在一年的亏损后，你几乎可以相信任何事情。根据玛雅历，如果世界将在5125年即公元2012年12月21日结束，那么大灾难将在一年后降临。中国的占星家也相信，龙年是发生重大转变的一年。如果你相信欧洲怀疑论者(Euro-sceptics)，那么欧元区将在明年崩溃，一个新秩序将被建立。

　　为什么2011年金融市场的表现如此惨淡？

　　为了回答这个问题，我研读了贝努瓦·曼德尔布罗特和理查德·L·赫德森2008年写的《市场的(错误)行为：风险、破产与收益的分形观点》。已故法国数学家曼德尔布罗特一生都在IBM工作，并发现了“分形几何”，即可以演化成极为复杂图形的粗糙或不完全的几何形状。

　　在20世纪60年代，曼德尔布罗特开始将他所学的数学应用到对市场的研究中。有效市场假说之父尤金·法墨(Eugene Fama)实际上是曼德尔布罗特的博士生。他认为股价的变动不可预测且是随机游走的(random walk)。他的假说假定价格相互独立且服从正态分布，即服从钟形曲线(bell curve)。

　　与之相反，曼德尔布罗特通过对棉花市场的研究，认为市场价格并不是相互独立的。棉花价格的变化会经历几段平静期，然后发生极大的波动。他认为，在自然界中幂次定律(长尾曲线)比统计上“正态”的钟形曲线更为常见。

　　2008年以来剧烈的市场动荡表明，曼德尔布罗特的观点比主流金融理论更为正确。诺贝尔奖得主们创立的对冲基金长期资本管理公司(LTCM)从未预期市场波动会达到标准差的4倍以上，但1998年俄罗斯危机造成了极大市场震荡，使得LTCM在价格恢复正常水平之前，就因流动性不足而倒闭。然而2008年爆发的危机说明，市场参与者和监管者早已把LTCM的教训忘得一干二净。

　　我们如何用曼德尔布罗特的观点展望2012年？

　　首先，市场风险比标准理论告诉我们的还要大。第二，巨大的收益和亏损集中在很短的时期内。我们可能正好处在市场波动极为疯狂的时间段，没有一个人能确定市场正确的方向。第三，价格往往会跳跃，而不是平滑地移动。这点在外汇市场中尤为明显，价格在一段时期内保持稳定，但随后就有大幅调整。第四，泡沫是不可避免的。中央银行和公众都面临着未来发生通缩还是通胀的基本挑战。发达国家央行几乎在零利率下发钞，很多人认为这必然导致通胀。与此同时，人们更担心，我们正在走向一个低增长高失业的全球性萧条。

　　谁才是正确的？

　　曼德尔布罗特的研究刺激我们用一个全新的视角来思考时间、规模和价值。人类喜欢稳定，但自然却在周期更迭之中，有的周期短，有的周期长。时间对于不同的市场有不同的意义。比如，由于公司需要每季度报告结果，管理行为就倾向于选择短期结果。四年到五年的选举周期使得政治家们采取短期政策以赢得公众的欢迎。

　　2012年将是美国、法国、德国、中国香港、马来西亚，可能还有印度的大选之年。我们已经看到伊拉克、北非、缅甸和朝鲜的巨变。当气候变化加剧波动的同时，政治和去杠杆化已成为高风险的强劲催化剂。

　　曼德尔布罗特对我们理解市场的真正贡献在于，在一个价格不断变化的世界里，内在价值就失去了意义。在泡沫的顶峰，高达天文数字的交易价格并不由重置成本决定。在海啸之后，高价值的房产却没有人购买。金融市场通过不同价格间的套利而运作，这些价格会与平均值相距甚远。

　　因此，我们想要的和认为有价值的东西并不是每个人想要的，但却是我们在作决策时被判断为重要的。我们的价值体系由我们的文化决定，而现在更多地由自然、技术和我们尚未理解的力量推动着。

　　我们能确切知道的是，2012年将是发生大变化的一年。但正如科学家曼德尔布罗特所言，我们可以预测飓风的强度和路径，但却无法预测其造成的破坏会有多大。

　　我们已经到了一个无法再用技术解释未来一切的转折点。

　　危机能使一些新任领导人成为英雄，但同时另一些人则成为失败者。

　　2012年，请做好准备成为英雄或者失败者。

　　作者为中国银监会首席咨询顾问和国际咨询委员会委员、香港经纶国际经济研究院院长、香港证监会前主席

　　【作者：沈联涛/文 】