温州金融改革不可绝世独立 须货币供应等配合

　　3月28日，国务院常务会议批准实施《浙江省温州市金融综合改革试验区总体方案》(下称“《方案》”)。

　　我们的解读是，设立温州市金融改革试验区，在构建与经济社会发展相匹配的多元化金融体系等方面有一定的体制机制创新，但必须在货币供应偏紧得到缓解、资金良性循环和利率市场化等大环境配合下才能达到化解金融风险的目标。

　　针对温州民营经济发达、民间资金充裕、民间金融活跃等特点，《方案》明确表达了规范民间金融的意见，对全国范围民间金融的发展都具有重要意义。《方案》一大重要取向，就是要引导民间金融从“地下”走向“地上”，从“野蛮成长”走向“理性发展”。

　　从金融层面分析，货币供应大上大下、快上快下是温州金融风险的主要原因。表面上看是负利率情况下缺少投资渠道，使得大量资金涌向高利率金融工具导致金融风险。实际上则是金融危机后2009年上半年货币政策极度宽松，货币供应快速增长，2010年下半年物价快速上涨后，2011年上半年大量闲置资金急于投资高利率借贷产品，2011年下半年持续至今，持续紧缩的货币政策累积效应显现，货币供应持续快速回落，民间资金链断裂。

　　由于温州民间资本量较大、资金较为活跃、中小企业数量众多，这是国家在温州试水民间融资管理的主要原因。对于下一步如何规范其发展值得关注。

　　不回避大环境

　　温州金融综合改革，短期解决资金链断裂问题，长期则是需要解决闲置资金缺少投资渠道的问题。个人境外投资毕竟有限，根据国内外经验，投资资本市场特别是股市是吸纳过多资金的最终选择。

　　《方案》虽确定了温州市金融综合改革的十二项主要任务，提出了推进农村合作金融机构股份制改造和培育发展地方资本市场等举措，但对股市在这一试验中的作用只字未提，我们认为脱离股市的金融综合改革难以成功。

　　2004年以来商品房价格持续上涨，甚至越调控越涨的一个重要原因是，大量资金投机房地产市场，推高了商品房价格。而股市则承接了宏观经济波动风险和通胀风险，大幅波动，10年涨幅很小。客观上将本该由股市吸纳的闲置资金，驱赶到了房地产市场和商品市场，直接导致目前高房价和高物价并存的局面。

　　2011年底中国M2/GDP约1.806，尽管比最高的2010年3月的1.984回落较大，但仍远高于2003年到2008年的平均水平，如果不依靠股市吸纳闲置资金，物价和房价上涨的压力仍然很大。

　　另一方面，在看到金融改革综合试验区进步的同时，应该说《方案》本身和坊间对温州金融改革寄予的期待仍然有很大的距离。近日的中国金融改革，可谓百废待兴，打破金融垄断的问题，如利率市场化的问题，以及民间金融的合法化问题都迫在眉睫，没有时间拖延。

　　尤其是利率市场化的改革，已经成为中国金融改革最重要的内容之一。但遗憾的是，本次获批的《方案》出于“稳字当头”的考虑，对于中国金融改革最迫切的一些重大课题没有给予正面回应，留下了很大的缺憾。

　　从改革的时机而言，现在是中国金融推动重大改革最好的时间窗口，无论是民间金融的合法化，还是民间资本进入国有金融机构，以及利率市场化，都已经具备了启动的条件。很难想象，在准入门槛很高、利率人为管制的情况下，怎么可能推动中国金融的市场化步伐，而金融改革的滞后已经成为中国经济发展的又一短板。目前，中国的金融业状况不错，改革的风险和成本都可控，一旦错过这最佳的时间窗口，未来改革的难度会越来越大。

　　导致温州金融风险的一个根源在于利率管制条件下的体制内和体制外的巨大利差。中小企业贷款难，贷款利率高，而国有企业和大中型企业则利率较低，许多企业甚至将低息贷款放高利贷。另外，居民存款利率低，在高物价情况下是负利率，银行贷款利率则相对较高。因此，金融综合改革必须得理顺资金价格，利率市场化势在必行。

　　(作者为民生证券分析师)