开滦股份：内生增长相对平淡 资产注入仍是主要看点

　　公司近况：

　　公司上半年实现收入93.8亿元，同比增长31.0%（煤炭和焦化分别增长15.3%和34.9%）；归属母公司股东净利润4.6亿元，折合EPS0.37元，同比增长9.0%，较我们和市场全年预期的一半分别低5.1%和10.5%。其中2QEPS0.20元，环比增长12.0%。

　　评论：

　　煤炭量价小幅上升，推动盈利小幅改善。上半年原煤产量同比增长3.9%，价格同比上涨11.0%，推动煤炭收入同比增长15.3%；煤炭单位成本同比上涨14.5%，煤炭净利润折合EPS0.40元，同比增长12.1%。其中2Q产量和价格分别环比增长3.7%和3.9%，成本环比持平，煤炭净利润折合ESP0.22元，环比增长18.5%。

　　焦化业务仍处亏损状态，继续拖累业绩。受承德中滦并表影响，上半年焦炭产量增长23.0%，焦化业务收入占比进一步上升3.1个百分点至74.6%。焦化业务上半年合计亏损约0.33亿元（对应EPS负0.03元）；其中2Q亏损0.24亿元（对应EPS负0.02元）。

　　短期焦炭产能过剩导致的行业低迷格局仍将持续，但随着焦化整合的启动，未来焦炭市场低迷状况有望逐步改善。焦炭价格每上涨1%，公司净利润将相应增加5.2%。

　　煤炭长期增长有一定保障。介休金山坡煤矿（持股41%，产能90万吨/年）预计2012年达产，加拿大盖森煤田项目（持股51%，精煤产能200万吨/年）预计2013年底投产，墨玉河北部煤田项目正处于勘探阶段，未来计划建设精煤产能300万吨/年矿井。

　　集团资产注入值得期待。开滦集团2010年原煤产量和可采储量分为6087万吨和19.79亿吨，分别是上市公司的7.6倍和4.5倍。

　　随着信达债转股问题谈判进度的加快，集团资产注入值得期待。

　　盈利预测假设：

　　维持2011年盈利预测不变，小幅调整2012年预测。预计2011/12年焦煤价格分别上涨12%/10%，焦炭价格上涨8%/10%，单位成本上升10%/8%，对应EPS为0.78/0.82元，调整幅度为0%/+1%。

　　估值与建议：

　　内生增长有限但注入空间巨大，建议逐步关注。公司2011/12年P/E分别为22.1倍和21.5倍，高于行业中值的17.6倍和14.8倍，反映了一定的资产注入预期。公司短期内生增长有限，但信达问题若获得突破，资产注入空间非常可观，投资者可逐步关注。风险：焦炭价格持续低迷；资产注入进度低于预期。

　　

(作者:蔡宏宇)