登海种业：登海先锋贡献率将继续提升

　　2011上半年净利润同比下降34.85%。2011上半年公司实现营业收入4.04亿元，同比减少16.9%，营业利润1.5亿元，同比减少34.1%，归属母公司净利润9585万元，同比下降34.85%，每股收益0.27元。

　　公司解释，登海先锋2010-11销售季提前，2010年最后两个月实现的营收达到整个销售季的65%，导致2011年1-6月收入同比减少26.5%，从而影响了当期利润。同时，公司前三季度净利润预减20-50%。

　　玉米种毛利率下滑，蔬菜种毛利率提升。报告期，公司玉米种子毛利率下滑7.9个百分点，至57.6%，蔬菜种子毛利率上升7个百分点，至64.5%。但蔬菜种子只占营收的4.5%，综合毛利率仍下滑7个百分点。母公司的毛利率同比下滑了4个百分点。

　　登海先锋仍是公司最重要利润来源。上半年登海母公司实现销售收入1.66亿，同比减少8.5%，净利润4008万元，同比减少32%。我们推算登海先锋上半年实现销售收入约2亿元，净利润约1.1亿元，净利率仍维持在55%的高位。登海先锋上半年对公司的净利润贡献率约57.5%。我们判断登海先锋全年实现销售收入6亿元，净利润约3.2亿元，对登海母公司净利润的贡献率约65%。

　　维持增持评级。从转基因、发芽率到上半年利润大幅低于市场预期，公司上半年风波不断。我们认为，公司超试系列能否成功仍需时间来验证，公司近期在营销和管理方面的改进未来有望产生积极的作用，而先玉335的高歌猛进趋势难挡。资源、整合和通胀是农业股活跃的基本要素，而公司的优势在于自主研发和资源整合的巨大潜力，政策面也支持这种趋势。维持11-12年2.53/3.35亿元的盈利预测，并引入13年盈利预测4.22亿元，现价27.7元相当于12/13年29/23倍PE，估值未现高估，维持增持评级。

　　

(作者:胡建军)