贵州茅台：业绩稳定高增长 万亿市值超黄金

　　2011年上半年收入增长49.16%，归属母公司净利润同比增长58.31%。

　　上半年，公司共实现收入98.26亿元，同比增长49.16%；营业利润68.89亿元，同比增长57.27%；归属母公司股东净利润49.07亿元，同比增长58.31%，实现EPS4.73元。

　　受益于提价和放量，茅台收入大幅增长；未来提价预期和放量强度依然强烈。

　　受益于茅台年初提价24%和茅台07年开始的茅台产量大幅增加引发的今年可供应量增加，茅台今年上半年收入大幅增加49.16%，全年收入预计增速维持在45%以上。

　　未来提价预期依然强烈。茅台的市场价格从年初的1050元/瓶上涨到目前的1499元/瓶，背后因素较为复杂，市场价的上移使得茅台的提价空间非常大，渠道溢价几乎为白酒品牌中最高，相对619元的出厂价，渠道溢价率高达142%；其次，我们之前一再强调的是茅台不仅与通胀同步而且超越通胀，与居民收入同步，作为白酒顶级品牌的内在要求，茅台出厂价至少也应该调整17%左右（7.5%左右的GDP折价率+GDP增速+收入超额增速）；其三、近期，五粮液宣布提价20%-30%，使得茅台后续上调出厂价的压力少了很多。考虑到管理层业绩释放的动力、政府的内在要求（十二五末含税400亿元的收入目标），茅台未来提价预计在20%左右，如果出现25%的提价亦不应诧异。我们保守估计茅台提价幅度应该在20%左右，不排除提价30%左右上调出厂价200元每瓶至819元/瓶的可能。

　　持续放量来年可持续。我们预计今年茅台放量预计在18%左右，明年放量至少也能够保持这个数字（18%），潜在放量最大增速估计为24%。

　　综合考虑，茅台2012年的收入增速预计在40%以上，我们保守预测为35%。

　　预收账款亦大幅增加150%，显示渠道和市场需求旺盛。

　　二季度末公司账上预收账款为49.3亿元，同比增长150%，显示渠道和市场需求旺盛，五粮液提价引发茅台提价预期更为强烈，渠道的正常反应会使得原本供应紧张的茅台更加供不应求。

　　费用控制相当理想，销售费用率和管理费用率均大幅下降。

　　在上半年收入大幅增加49%的情况下，销售费用仅增加3.13%，管理费用也仅增加14.64%，从而使得销售费用率下降1.47个百分点到3.30%，管理费用率下降1.97个百分点至6.54%。这显示公司释放业绩的意图相当明显。

　　盈利预测及估值。

　　我们维持先前的预测，即送股前11年-13年的EPS为8.41元、11.55元、15.22元，送股（10送1）后11年-13年的EPS为7.63元、10.45元、13.75元，对应的PE分别是28.13倍、20.57倍、15.62倍，维持送股前336元送股后305元的十二个月目标价，维持“买入”评级。维持公司业绩持续稳定高增长的判断，维持销售一千亿元，市值一万亿元的预判，维持投资茅台超越黄金的判断。

　　

(作者:金嘉欣)