明泰铝业：产品升级提升盈利能力

　　主营铝板带箔生产，产能巨大（目前产能35万吨）

　　公司主营铝板带箔生产，产品包括印刷铝版基（CTP版基、PS版基）、合金板、复合铝板带箔、电子箔、包装箔等。目前总产能为35万吨：其中铝板带产能占85%，剩余为铝箔产能。产品用于印刷制版、电子家电、电力设施、建筑装饰、交通运输、食品和医药包装、汽车制造等领域。

　　产品加工费集中在2000-5000元/吨，盈利较强产品的产量占比较少

　　公司外购铝锭加工，赚取加工费盈利。其中钎焊料以及阳极箔的加工费较高（2010年分别达到9590元/吨和18160元/吨），其余产品加工费仅在2000-5000元/吨的水平。目前两者合计产量占总量比例不足1%，因此对于整体盈利贡献有限。

　　募投项目对于产能增厚有限，主要意义在于产品升级

　　此次募投资金预计7亿元，用于投资铝板带箔生产线技术改造项目。项目建设规模为年产能10万吨，其中新增年产能5万吨，升级换代产品年产能2万吨，结构调整替代产品年产能3万吨。项目建设期为1.5年，预计投产后第三年达到设计生产规模。

　　目前，本项目处于前期建设阶段，本公司计划在募集资金到位后实施本项目，项目建设期为1.5年，建设投资在第一年（半年）投入40%，第二年投入60%。流动资金根据生产需要投入使用。

　　项目本身对于产能增厚有限，主要意义在于提升产品结构，最终反映在产品加工费提升以及综合毛利率的提高。

　　预计2011年EPS为0.91元，未来三年复合增速为36%

　　未来产能扩张集中在募投项目以及自身生产线的扩建，预计2011-2013年的产能分别为38、41和45万吨。另外，此次募投项目投产将促进公司产品升级，我们假设公司未来三年的平均吨产毛利分别为1984、2324和2992元/吨（2011年H为1942元/吨）。对应三年业绩分别为0.91元、1.18元和1.79元。给予公司2011年EPS20-25倍市盈率（行业平均市盈率），对应目标价为18.2-22.75元。

　　风险提示：

　　1、铝价波动风险；2、行业产能的过度扩张将影响产品加工费。3、汇率影响出口部分盈利能力（公司出口业务大致占总量的25%）

　　

(作者:汪前明)