银江股份：业绩稳定增长 盈利费用水平双增

　　国联证券

　　事件：公司于2011年10月26日发布三季报，公司前三季度营业收入为5.86亿元，同比增长39.5%；归属于上市公司股东的净利润为4933万元，同比增长27.19%。基本每股收益0.21元。

　　收入业绩均稳健增长，毛利率获得提升。在国内外经济较为艰难的时期，公司业绩表现仍然稳健，主营业务发展良好、市场规模扩大、新增合同较多，履行完毕的合同额较去年同期有较大增长；年内毛利率一直维持在较高水平，三季报达30.4%，主要由于公司一直重视研发投入，品牌影响力也逐渐提高，期间公司新增注册商标5项，新获资质证书1项，新增软件著作权1项。

　　费用大幅增加。期间销售费用增长83.05%，管理费用增长39.07%；费用率也达到较高水平，销售费用率达7.6%，管理费用率达10.25%，这主要是由于伴随公司经营规模的扩大，各项费用支出也同步提升，包括必要的营销支出和新增员工及工资支出。同时公司在报告期内开展了多项并购及运作股权激励使得各项支出超出我们预期，然而我们仍然认为这是公司在规模化发展过程中的良性伴生现象，在公司能够保证盈利稳健增长的背景下，具有积极意义。

　　应收账款增加，现金流相对紧张。应收账款同比增长26.2%，经营性现金流-12,764.06万元，同比下降47.35%，主要由于业务规模扩大导致应收账款相应增加，单项合同规模增大，回款期也相应延长。另外，公司货币资金随着并购行为、募投项目和新增项目的实施，有所下降，较年初减少1.63亿元。但公司的一系列行为较好的执行了战略构想，各项目拥有良好的预期收益率，且年内预期确认的项目回款以及不断提高的利润率水平将有助于缓解公司的现金流状况。

　　公司内部管理和外延性增长齐下，稳健开拓各业务领域。公司从股权激励着手，集约内部资源，成立专业化子公司做好内部管理课，同时外延扩张新的业务领域，拓展了高速公路、电子病历、能源管理、环保、教育和金融等新兴领域，稳步实施"智慧城市"的战略构想。且我们注意到04年进入的医疗领域开始收获，增速迅猛。省外业务也获得较高增长。我们认为随着物联网投资与应用的蓬勃发展，公司各业务有望逐个发力，走上良性发展的轨道。

　　维持“强烈推荐”评级。调整费用率水平，11-13年的EPS为0.42、0.60和0.79元，对应11-12年估值为31.6、22.1倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：新市场拓展不及预期；研发投入过大；行业投资减弱。