中国神华：经营稳健 估值处历史低位

　　银河证券

　　1-11月总体经营稳健，增长明显；11月份发售电量环比下降。

　　公司11月16日发布2011年11月份主要运营数据公告。11月份公司煤炭产量2400万吨，同比增长21.8%；商品煤销量3160万吨，同比增长13.7%；发电量145.9亿千瓦时，同比增长38.2%；售电量135.7亿千瓦时，同比增长37.6%。

　　从1-11月公司的经营数据来看，依旧保持了稳健增长势头；其中11月份的发售电量是自今年2月份以来的年内低点，我们认为这和电力全行业产量增速下降有关，反映了宏观经济的下滑态势。

　　煤价限价，电价上调，盈利仍可小幅增加。

　　11月30日国家发改委下发了电煤“限价”通知：重点合同电煤价格2012年涨幅不得超过5%；对市场动力煤价实行最高限价，5500大卡动力煤港口平仓价不得超过800元/吨。

　　12月1日国家发改委下发相关电价调整通知，对相关省/市统调燃煤发电企业的上网电价向上调整，公司所属电厂按1-10月份权益售电量加权平均上网电价(含增值税)上升约25.6元/兆瓦时。调价自2011年12月1日起开始。

　　我们预计，大部分煤炭企业2012年很可能都将重点合同电煤价格涨幅定为5%。简单估算，公司商品煤合同、市场销售比例各为50%，公司今年合同电煤5500大卡下水价570元/吨，5%的涨幅约为29元；以港口市场煤价对比，限价后市场价下降约35元，两相抵消，公司综合售价下降约6元，以4亿吨销量估算，不过拉低公司煤炭业务收入约25亿元。