海螺水泥：业绩预增80%以上 关于反弹的思考

　　招商证券 王晶晶

　　海螺公告2011年业绩预计增长80%以上，低于预期。业绩预告显示2011年EPS应该在2.1-2.2元左右，如果按85%增长来预测，2011年净利润114.17亿。前三季度90.55亿，四季度单季度23.6亿元，我们预计吨净利为50元左右，四季度由于需求压力体现导致水泥价格的逐月下降应该是吨净利环比下滑的主要原因。除了价格下滑之外，吨费用情况可能超出预期。

　　不过市场目前最关注的肯定在于2012年的业绩下滑幅度。目前华东的水泥价格，同比下滑幅度在17%；全国下滑10%。如果我们按照四季度单季度情况来做预测，量的增长15%左右，明年的下滑幅度约在15-20%之间。我们的压力测试显示，如果协同维持，该盈利可以维持，如果协同崩溃，则幅度超预期。其实如果能确定2012年就是低点，而2013年会好转，那么低点10倍的估值应当是较有价值的。

　　反弹的阶段性质思考。05和09年两个周期既有类似又有不同。两个步骤。

　　一是由宏观层面导致的，流动性好转，提升估值，此时标的往往是前期跌幅较大品种。二是由行业层面所导致的，又分为两个步骤。价格平稳，成本端下降，毛利率好转；价格上升(需求预期实质性好转，或许基建超预期)，需要考虑供需情况。现在反弹正是第一阶段的反应。如果流动性是强力反转，则行业基本面短期不重要，如果只是反弹，那后面还会回调；如果流动性是底部但并未出现趋势性上升，股价反弹后震荡，需要看行业基本面。

　　维持“增持”投资评级，反弹暂未结束。从策略角度来看，我们认为从时间上反弹应该还未结束，高度不做判断。在前期下跌时我们一直都是偏乐观的态度，这是我们认为已经是下跌空间有限而宏观层面预期又及其容易在年初发生变化的前提下；现在并未结束。综合第一个步骤和第二个步骤，我们主要还是推荐龙头冀东和海螺。我们预测2011-2013年EPS为2.16、1.75、2.15元。

　　风险提示：海螺的安徽三条万吨线投产后，必然会对华东区域造成压力。政策放松预期落空。