双汇发展：备考利润低于预期 看好长期发展

　　广发证券

　　公告核心要点及点评：评估价格下调19.7%。

　　1)拟注入资产作价由325.155亿元调整为261.18亿元，下调幅度为19.7%，超过我们此前预期10%左右的下调幅度，臵出资产下调幅度为15.9%，总净价约为246.6亿元。 2)扣除09和10年分红后，发行价格和换股价格将由51.94元/股调整为50.44元/股。 3)发行股数由5.93亿股降为4.89亿股。4)根据拟注入资产备考盈利预测，2012年营业收入为321.4亿元，较此前上升7.13%，但是由于管理费及营业税金等大幅增加，导致净利润同比下滑21.53%，下滑至19.95亿元。5)拟注入资产分业务情况看，主要为屠宰业务贡献，其占比一半，超过上市公司屠宰占总收入的比重。2012年预计屠宰业务将贡献160.77亿元，其中，屠宰生鲜冻品量为98.69万吨，销售价格从2011年1.7万元/吨下降至2012年的1.63万元/吨，下降幅度约为4.4%。此外，高温肉制品和低温肉制品分别贡献63.68亿元和65.39亿元，且产量分别为52.68万吨和39.83万吨，销售价格分别为1.21万元/吨和1.64万元/吨，同比分别上涨4.07%和3.19%。我们认为，该销量和价格的预测符合2012年屠宰及肉制品面临的经营环境，对模拟收入的实现保持乐观态度。6)合并拟注入资产后，公司2012年备考合并利润情况：2012年营业收入为444.42亿元，净利润为31.16亿元，归属上市公司股东利润为29.48亿元，低于我们此前的盈利预期。但是我们认为，公司实际利润和收入超过备考预测的可能性较大。

　　盈利预测与投资评级：维持“买入”评级。

　　我们假设2012年资产注入金可完成，则预计2011-2013年实现销售收入分别为352.2亿元、451.5亿元和565.3亿元，11-13年EPS分别为0.95元、2.73元和3.69元，对应当前70.02元股价的的PE为73倍、26倍和19倍，12年估值处于合理区间，维持“买入”评级。

　　风险提示：食品安全问题，资产注入进展未达预期。