上海机场：谨慎折旧 慷慨分红

　　2011年业绩增长14.4%，符合预期

　　2011年上海机场主营收入46.11亿，同比增长10.1%；营业利润19.4亿，同比增长16.6%；归属于母公司所有者的利润15.0亿元，同比增长14.4%。EPS为0.78元，基本符合我们的预期。

　　航空主业受益变相涨价，商业租赁领衔收入增长

　　受制于2010年上海世博会的高基数，2011年上海机场起降架次和旅客吞吐量同比增长3.6%和2.2%；而航空主业收入同比上涨5.4%，主要受益征收高峰时刻服务费而变相涨价。

　　商业租赁收入同比增长23.6%，领衔收入增长，主要受益于商业区销售额增加以及分成比例上升。

　　折旧政策调整压低EPS0.04元

　　上海机场对固定资产重新分类，部分低折旧率固定资产被调整至高折旧率固定资产项目。其财务影响是多计提了2011年折旧，该调整减少2011年EPS0.04元，约合5%。

　　慷慨分红提升投资价值，但持续性有待观察

　　上海机场分红预案为每10股派6元，按照2月28日收盘价计算，分红收益率为4.6%。2017年到期的25亿机场债，是上海机场仅有的有息负债，大比例分红提升上海机场的投资价值。

　　但公司过去3年派息为每10股派0.5或1元，因此上海机场的高比例派现能否持续，尚有待观察。

　　维持“推荐”评级，等待双重催化

　　不考虑内外航并轨和资产注入，上海机场2012-13年的EPS分别为0.89、1.10元，分别对应13倍和11倍PE。机场增长确定，在市场悲观预期下具有防御价值，维持上海机场“推荐”评级。

　　据我们测算，内外航并轨约增厚业绩15%；资产注入约增厚业绩10%亦为合理预期，两事件是股价上涨的催化剂。

(作者:陈建生;郑武;岳鑫)