桐昆股份：固守长丝核心优势 笑看PTA扩产

　　国泰君安

　　从公司年报情况来看，公司业绩季节性波动较大，上半年业绩一般，三季度由于涤纶POY持续高盈利水平业绩较好，四季度由于聚酯大盘急跌而业绩下滑。　　

　　在调研访谈中，公司表示今年涤纶新增产能不多，主要是30万吨项目剩下的部分，以及嘉兴石化PTA项目。公司也有向更上游PX、炼化领域发展的想法，但目前还是以调研为主，尚无具体计划。　　

　　从供给周期来看，未来两年PTA产能过剩，但是涤纶长丝产能释放有序，基本可被下游市场消化。需求周期来看2012年总体趋势应是向好，但何时见底尚不可知。从库存周期来看，目前涤纶价格经过上一轮两个半月的上涨，已经见顶回落，而库存目前又积压到高位，预计此轮下降周期需要3-4月来完成。

　　公司核心优势在于涤纶长丝产能世界第一，品种齐全，毛利水平也明显高过同行。从公司本身特质来说，公司由于上下游配套程度较高，对终端需求周期和下游库存周期变化更敏感，而受产能释放周期影响较小。公司战略以稳健为主，未来看点主要仍在涤纶和PTA领域的线性扩张。从今年业绩来讲，由于PTA项目要到二季度才能投产，而上半年终端需求情况也会较差，预计全年业绩将呈现前低后高的格局。　　

　　我们预测公司2012-13年EPS为1.25和1.54元，给予公司2012年15倍PE,目标价为18.80元，“增持”评级。主要投资风险在于目前涤纶产品库存较高，公司上半年业绩可能不佳，缺乏股价上涨的催化剂，建议投资者择机进入。