海通证券：有望抢占创新先机的大型券商

　　国信证券 邵子钦 田良

　　净利润下滑15.82%，符合预期。

　　2011年公司实现净利润31.03亿元，摊薄后每股收益0.33元(假设2012年公司发行12.29亿股H股)，同比下降15.82%，摊薄后每股净资产4.76元，全面摊薄ROE为6.89%。

　　经纪份额上升0.03个百分点，佣金率下降19%。

　　2011年公司股基权经纪业务市场份额4.09%，同比提升0.03个百分点。公司全年股基净佣金率为0.088%，较去年同期的0.109%降幅19.39%，较去年中期的0.089%，下降1.12%，自2011年下半年开始佣金率降速趋缓。

　　承销份额下降2.17个百分点，承销费率显著上升。

　　2011年公司承销业务以高费率的中小项目为主，承销费率由2010年的1.90%升至5.16%，承销份额3.28%，较去年下降了2.17个百分点。

　　自营稳健，投资收益可观。

　　2011年公司取得自营收益14.16亿元，较去年同期增加3.83亿元，由于去年市场调整，公司在交易性金融资产的投资上损失4.87亿元，增长主要来自股息、利息收入及衍生品投资收益。

　　海富产业基金推动资管收入增长。

　　资产管理总收入9.85亿元，较2010年增加2.71亿元，其中的2.65亿元增长额来自基金管理费收入的增加。从子公司盈利数据来看，海富产业基金的营业收入由2010年的0.98亿元增长至2011年的3.20亿元，是资管收入增长的主因。

　　有望抢占创新先机，维持“推荐”评级。

　　在日均股票成交1800亿元、佣金率降速5%、职工薪酬下降10%等关键假设下，预计2012年公司实现净利润40.56亿元，摊薄后每股收益0.43元，股价隐含的动态PE估值为21.80倍，动态PB为1.49倍，均低于行业平均。公司已获批股票约定式回购试点资格，充足的资本金支持其成为行业变革的受益者，维持“推荐”评级。