上海佳豪：传统业务或有阵痛 期待转型

　　上海佳豪公布2011年度业绩：

　　公司2011年度实现营业收入331.46百万元，同比增长57.4%；实现归属于母公司净利润76.69百万元，同比增长21.4%；对应公司2011年EPS为0.526元，略低于此前的市场预期。

　　评论：

　　船舶市场低迷导致传统业务“阵痛”：公司2011年新签销售合同189.99百万元，较2011年同比下降57.1%。新签合同中，船舶工程设计及海洋工程设计合同121.08百万元，监理及监造服务合同18.86百万元，船舶工程总承包（EPC）合同39.79百万元，船舶内装改造工程合同8.00百万元，游艇设计合同2.25百万元。其中船舶与海工设计业务订单同比2010年小幅下降，EPC业务受国家宏观调控影响及现有产能限制，订单量显著同比下降。2012年1-2月全球造船新接订单量同比下降66.1%，其中中国下降74.9%，我们预计这一阵痛还将在今年上半年持续。

　　2012年收入利润增速或进一步下降：公司2011年收入增速57.4%，利润增速21.4%，低于市场预期；截至11年底在手订单296.27百万元，较10年底下降36.8%；我们预计2012年公司收入利润增速将进一步下降，但由于在手订单仍相当于2011年收入的89.4%，因此业务规模出现显著萎缩的概率不大；此外，由于EPC业务占比的下降，预计2012年综合毛利率有望回升。

　　公司价值提升有待新兴业务释放业绩：客观地说，公司游艇业务在2011年的进度略为慢于市场预期，但“0到1”的突破仍具积极意义：公司在11年首获游艇设计订单，游艇发展公司厂房也将于12年1季度交付启用。我们预计公司游艇业务将从12年开始贡献收入和利润，并有望在未来2-3年获得较高的增速。盈利预测与投资建议：

　　我们预测2012-2014年EPS为0.522、0.664、0.824元，目前股价对应2012-2014年P/E分别为26.7X、21.0X、16.9X。

　　公司目前出于转型的阵痛期，成长速度或出现短暂的低谷，但有2点价值考虑：1、公司仍然是目前国内第三方独立船舶与海洋工程设计的龙头，竞争优势并未改变，一旦2012年2H船舶市场出现环比复苏，该业务向上弹性仍值得期待；2、游艇作为“蓝海”业务，尽管目前规模占比仍较小，但在中国国内发展前景有极大空间，应在公司估值中予以体现。维持“审慎推荐”评级。

　　风险：船舶与海洋工程市场波动、游艇业务进度。

(作者:罗炜)