勤上光电：规模和品牌是两大核心竞争力

　　品牌将成为LED照明行业核心竞争力。LED照明已经在公用照明领域得到大力推广，随着LED照明产品性价比提升，商用照明市场也在快速打开，未来还将渗透家用市场。Digitimes预测12年LED照明市场规模将达到147亿美元，同比增比72%，在整体照明市场中的渗透率将达到11.3%，比10年增长4.7个百分点。

　　在LED照明普及阶段，品牌将成为核心竞争力。LED发展初期以公用照明领域的推广为主，用户多为地方政府，其对产品质量有严格认证手段，因而产品性能和质量是关键竞争要素。一旦LED照明进入商用和家用市场，普通用户只能通过品牌间接考量产品的性能和质量，因而品牌知名度将成为核心竞争力。

　　率先布局室内照明，11年公司收入增速和盈利能力持续上升。11年公司收入7.69亿元，同比增长39.3%。分产品来看，11年公司LED户外照明、LED室内照明和LED景观照明产品分别销售3.86亿元、6392万元和2.98亿元，同比分别增长48%、126%和44%。室内照明成为业绩增长的重要驱动力，11年在收入中占比达到8.3%，比10年增加3.2个百分点。

　　公司各类产品毛利率变动幅度较小，11年户外、室内和景观LED照明产品毛利率分别为38%、39%和29%，比10年分别变动-0.14、-0.51和4.04个百分点。高毛利率的室内照明产品占比增加，提升了公司综合毛利率，11年为34.23%，同比上升1.84个百分点。

　　公司管理费用率和销售费用率有所上升。11年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为5.91%、9.51%和1.08%，比10年分别变化0.99、1.58和-0.7个百分点。管理费用率上升的原因主要有两点：一是公司规模扩张导致管理人员增加，全年管理人员工资支出2445万元，同比增长77%；二是公司加大研发投入，11年支出2123万元，同比增长111%。公司销售费用率上升主要是因为公司加大了市场开拓力度，并增加广告投放。

　　公司专注于下游LED照明产品，通过打造品牌增加产品附加值。公司立足长远发展，致力于打造LED领域知名品牌。11年8月公司启动“百城千店”计划，已在上海、南京等6大城市建立LED体验中心，宣传和推广公司产品和品牌，并在电视台投放广告提升公司知名度。公司品牌效应将在未来发展中逐步体现，有利于市场推广和提升产品附加值。

　　募投项目重点扩产室内照明产品，预计12-13年逐步达产。11年11月，公司首发上市，募集资金10.57亿元，主要用于扩大户外和室内LED照明产能，规划分别新增126万套和430万盏，比10年增长47%和11倍。由于公司募集资金到位时间已近年底，因而11年募投项目尚未投入。

　　给予公司“买入”评级。预测12-13年EPS为1.22元和1.68元（未摊薄），按19日收盘价32.65元计算，对应市盈率为26.68倍和19.44倍，给予“买入”评级。

　　风险提示：LED需求增长不及预期，产品价格大幅下滑，LED显示屏订单具有不确定性。