富安娜：业绩符合预期 外延扩张将支撑增长

　　中金公司

　　2011年报业绩符合预期：

　　富安娜2011年营业收入同比上升36.2%至14.5亿元；净利润同比上涨62%至2.1亿元，对应每股收益1.55元，符合预期。公司拟每10股转增2股，无现金分红。

　　收入全年维持稳定增长。在同行4Q11收入增速普遍放缓的情况下，富安娜四季度销售收入同比增长37.8%，保持了前三季度的高增速。主要原因是公司直营占比高，且不向加盟商压货。分区域看，在传统强势区域华南地区的收入增长80%，占全部收入的42%。

　　费用控制得当使得营业利润率提升3.3个百分点。全年主营业务毛利率同比提高0.4个百分点。营业利润率的提高主要来自费用率下降。

　　经营性现金流大幅转正。销售回款情况良好，原材料价格趋于平稳从而减少大量备货的支出。应收账款周转率和存货周转率略有下降，但仍处于健康水平。

　　发展趋势：

　　目前品牌的区域性依然较强，但另一方面也意味着在全国其他区域内还有较多扩展空间。公司拟在安徽蚌埠投资建立生产基地、物流中心和电子商务中心，一来可以有较低的土地和人力成本，二来蚌埠是交通枢纽，有利于完善向全国扩张的物流配送体系。

　　公司2012年1-2月终端零售情况不佳，但是在3月份有所好转。

　　全年来看，价增带动的同店增速将比2011年下滑。但是2011年门店净增340家左右，增速在22%，2012年仍将维持350家左右的开店速度，将支撑2012年增速。

　　盈利预测调整：

　　我们维持盈利预测不变，2012/13年每股收益分别为2.09/2.80元。

　　估值与建议：

　　当前股价对应2012/13年市盈率为20.6/15.3倍。近期股价的下跌体现了终端零售增速放缓的负面影响。而公司高速的外延扩张可以保证全年的增速，更长期看家纺的消费升级趋势和行业集中度提升趋势还在，维持“推荐”评级。