国瓷材料：技术成本客户优势支撑公司快速发展

　　销量释放致公司营收增长，技术成本客户优势确保12年高增长。11年公司营收1.47亿元，同比增长45.29%。其中，MLCC配方粉营收1.39亿元，同比大幅增长48.09%；钛酸钡营收810万元，同比增长9.45%。营收增长主要是自筹资金建设的“年产500吨多层陶瓷电容器用粉体材料项目”达产，公司产品销量增长所致。

　　客户群优势提升，海外营收占比有望延续增长。11年公司大力拓展新客户，全年新增客户15家，主要集中于MLCC生产企业集中的日本和台湾地区；同时强化与核心客户的合作关系，三星电机营收占比由10年的18.89%提升至11年的42.28%。由于成功开拓日本市场，公司海外营收占比由10年的50.29%提升至11年的66.28%。

　　盈利能力环比如期提升，12年有望维持较高盈利水平。2011年公司销售毛利率为49.69%，较10年下滑2.89个百分点，而环比11年中报的48.58%提升1.11个百分点。公司中报毛利率下滑是由于稀土原材料价格在11上半年飙升，而公司产品提价具有滞后性；公司在兼具技术与成本核心优势前提下，预计12年将继续维持较高的盈利水平。

　　期间费用率略降，预计12年回落。11年公司期间费用率19.31%，较10年的19.66%略降0.35个百分点。

　　盈利预测与投资建议：预测公司2012年与2013年的每股收益(不考虑转股)为1.11元与1.48元，按3月28日27.16元收盘价计算，对应的PE分别为24.40倍与18.35倍。目前估值相对行业较为合理，维持公司“增持”投资评级。

　　风险提示：经济下滑超预期；客户集中；汇率波动；项目进展低于预期。

(作者:何卫江)