鱼跃医疗：未来增长还看新品推广

　　国都证券

　　事件：

　　公司4月5日发布2011年年报，公司2011年实现营业总收入117，051.61万元，比上年同期增长32.43%；归属于上市公司股东的净利润22，641.18万元，比上年同期增长40.73%；基本每股收益0.55元。同时公司还公布了分红预案，拟每10股派1元(含税)转增3股。

　　点评：

　　1、公司业绩略低于预期，扣非后利润增速明显放缓。公司2011年实现EPS为0.55元，略低于我们此前0.59元的预期。原因一方面是医用供氧系列产品增长放缓，医用临床系列产品出现负增长，均低于预期。另一方面是公司期间费用率大幅增长，同比去年同期增长了1.04个百分点，挤压了公司利润。

　　去年三季度公司出售房产产生非经常性损益为2540.31万元，对净利润增长贡献显著，扣非后公司2011年净利润增速为25.16%，增速明显放缓，显著低于前两年扣非净利润50%以上的增速。

　　2、销售毛利率略有提升，市场拓展稳步推进。公司具备较强的成本控制能力，去年产品销售毛利率同比增加0.26个百分点，原因一方面是公司不断优化产品结构，提高高毛利产品以及新品在整个经营收入中的占比；另一方面是公司凭借部分传统产品的市场主导地位优势，提高该部分产品的销售价格，冲抵了材料价格对公司成本的影响。

　　费用方面，销售费用率同比大幅增长1.07个百分点，管理费用率同比增长0.52个百分点，导致报告期内公司期间费用率提升明显。由于2012年是公司新品的推广年，报告期内公司大规模扩建销售队伍，积极将产品向终端下沉，同时加强鱼跃专柜和“鱼跃健康之家”直营店等直控终端建设。我们预计公司今年一季度业绩增速可能不理想，一方面是Q1为公司业绩传统淡季，另一方面，新品血糖仪和空气净化器的推广所需费用较大。

　　3、血糖仪有望成为公司未来新的业绩驱动力。随着糖尿病患者自我诊断意识的加强，血糖仪具备较大的发展空间。目前鱼跃牌血糖仪已取得注册批件，Q1已陆续在终端渠道铺货，未来增长测试试纸等高毛利耗材，公司计划三年内成为国产血糖仪第一品牌。我们预计血糖仪将成为公司新的业绩增长驱动力，有望实现对进口品牌的替代。

　　4、维持“推荐-A”投资评级。我们预计公司12-13年EPS分别为0.63元、0.83元，当前股价对应的动态市盈率分别为28X、22X，看好血糖仪等新品发展空间，维持“推荐-A”投资评级。