合肥百货：并表因素大增业绩 可比增速符合预期

　　公司今日发布2012年一季度业绩预告，实现归属母公司净利润约1.46亿元或EPS=0.28元，同比下降约35%；考虑到去年同期转让合肥拓基房地产开发19.6%股权、蚌埠百大置业55%股权以及铜陵拓基房地产开发10%股权增厚当期投资净收益约1.34亿元，若剔除这一非经常性因素影响，12年一季度净利润同比增长约60%（11年一季度经营性净利润约9100万），业绩大增背后是几方面不可比的因素所致。最主要的因素是合家福超市51.375%股权及乐普生40%股权并表，我们估算去年同期对少数股东权益回溯调整约增厚当期业绩2300万元左右：2011年合家福净利润9898万元（下半年51.375%股权对应仅1411万），乐普生净利润1580万（下半年40%股权对应仅138万），可见两者上半年业绩表现大幅好于下半年，我们预计去年一季度合家福及乐普生少数股东权益约2000万和300万。

　　除此之外，宿州物流项目获得政府补助增厚一季度净利润300万元（11-15年年均税后增加净利润1200万元，11年前三季度未包含该补助），因此剔除上述并表及补助因素影响，我们测算公司经营性净利润增速约为25%（（1.46亿-300万）/（9100万+2300万）=25%）。

　　我们在年报点评中指出，公司四季度支付职工薪酬大增，可能由于部分春节奖金提前至12月发放（正常情况下应该计入2012年一季度），因此考虑这一费用的提前确认影响，实际公司可比的净利润增速约在15%-20%左右，对应5%-10%的收入增速，符合我们预期（公司1-2月份收入增速约7%，其中百货10%、超市18%、家电下滑25%，3月份没有太大变化）。

　　维持对公司的判断：1）家电业态收入下滑对业绩负面影响或小于市场预期（净利率低、净利润占比小）；2）未来三年外延扩张项目储备完善，成长性无忧！3）合家福、乐普生少数股东权益全年并表，增厚EPS约0.11元（2011仅增厚0.03元）。维持12-13年EPS=0.92和1.14元的业绩预测，现价对应动态估值约15.6X，买入评级不变！

　　风险提示：经济下行对消费者信心冲击超预期，CPI回落压制同店增长等。

(作者:耿邦昊)