老凤祥：费用管控得力 一季业绩符合预期

　　宏源证券 陈旭

　　年报与一季报摘要：2011年公司实现营业收入211.26亿，同比增长47.57%，归母净利润5.23亿，同比增长83.1%，扣非后净利润5.12亿，同比增长107.42%。EPS为1.20元。12年1季度公司实现营业收入71.96亿元，同比增长10.93%，实现归母净利润1.68亿，同比增长18.98%。2011年公司毛利率和净利率分别为8.73%和2.43%，2012Q1同指标分别为7.37%和2.34%。公司年报业绩已发布预告，一季报业绩符合预期。

　　2012年1季度公司销售基本与行业持平。由于成本上升、外需不振，2011年公司笔类产品实现营业收入4.23亿，同比下降2.97%。去年(尤其是前三季度)通胀高企，居民保值需求旺盛，另一方面，公司通过积极地品牌拓展和市场营销，珠宝玉器和黄金销售分别同比增长55.98%和19.44%，合计占主营收入的96%。期末，老凤祥自营银楼和自营专柜达到139家，连锁加盟店和经销网点达到1876家。2012年1季度，百家大型零售企业金银珠宝类商品销售同比增长为13.1%，公司收入增速基本与行业持平。

　　费用率管控得力。在用工成本上升的行业背景下，公司费用率管控得力，应收利润贡献率较高。2011年公司期间费用同比增长20%，费用率下降0.84个百分点至3.8%，一季度继续下降0.92个百分点至2.87%。

　　期末存货大幅增加。2011年末，公司持有存货44.97亿，较2011年Q3增加15亿，主要系上海老凤祥有限库存商品增加。2012年1季度存货增加至45.59亿。我们认为主要是为众多门店销售和战略储备所致。

　　公允价值变动增加利润波动幅度。2011年公允价值变动减少税前利润6395万。2012年1季度，公司金融资产实现公允价值变动收益831万，同比增加1690万，营业外收益(政府补贴减少，捐赠增加)-466万，合计为1224万。

　　2012年计划。渠道方面，公司计划2012年新增专卖店不少于120家，力争到“十二五”期末，老凤祥专卖店资源翻一番达到1000家，黄金饰品占有率突破18%。“新四类”每年销售额增长30%，2015年达到10亿元。

　　盈利预测。公司作为“中国黄金首饰第一品牌”，具有较强的市场影响力和产品设计、生产、销售能力。尽管公司股价会受珠宝及黄金价格影响，但是公司将凭借全国网络布点充分享受行业成长利好。预计2012、2013年EPS分比为1.54和1.98元，目前股价对应的2012年PE为17.7倍，维持“买入”评级。