天立环保年报季报点评：或正在步入盈利拐点

　　2011年净利润同比下降20.27%，拟资本公积金转增股本。2011年，公司实现营业收入3.21亿元，同比下降4.43%；营业利润为8835万元，同比下降12.13%；归属于母公司的净利润为7611万元，同比下降20.27%，折合每股收益0.47元。公司业绩略低于预期。收入下滑以及管理费用增长，是业绩下滑的主因。公司拟以总股本16040万股为基数，实行资本公积金转增股本，每10股转增8股。

　　新签订单开工进度较慢，导致收入增长不达预期。2011年公司合计新签订单13.6亿元，由于项目开工进度较慢，导致公司整体收入增长慢于预期。其中密闭矿热炉业务实现收入2.75亿元，同比增长33.52%；石灰窑项目实现收入4137万元，同比下降67.33%。在公司签订的大型项目中，内蒙古港原项目、新疆圣雄项目在2011年分别完成项目的36.71%、13.55%，安徽腾龙铁合金项目由于前期土建工程未完工，该项目2011年尚未开工。

　　公司综合毛利率下降2.6个百分点，矿热炉业务毛利率有望回升。2011年，密闭矿热炉业务毛利率为42.97%，较上年同期下降了7.72个百分点。预计公司矿热炉业务主要来自于2011年新签订单，年报显示新疆圣雄、内蒙古港原项目2011年的毛利率分别为45.72%、49.70%，预计矿热炉业务整体的毛利率将会提升。石灰窑项目的毛利率为16.78%，较上年同期下降了12.85个百分点。我们推测，可能是由于公司将石灰窑业务推广到电石以外的行业，导致整体毛利率下降。

　　2012年一季度净利润同比增长35.47%。2012年一季度，公司实现收入6803万元，同比增长116.75%；营业利润为1606万元，同比增长31.47%；归属于母公司的净利润为1417万元，同比增长35.47%，折合每股收益0.09元，基本符合预期。2011年新签订单逐渐结算，导致收入翻倍增长，由于营业成本以及管理费用增加，导致利润增长慢于收入。一季度单季的毛利率为28.71%，我们推测可能是由于个别项目所致。

　　预计2012年是盈利拐点，新业务正在进行前期投入。2011年新签未结算订单约10.9亿元，4月份公司再获新疆圣雄4.5亿元的石灰窑项目订单。公司合计持有15.4亿元订单，预计将主要在2012年结算，公司即将进入盈利拐点。此外，年报显示公司在进行矿山开发、陶粒设备等的前期投入，公司计划发展的油页岩项目、褐煤提制项目，有望在明后年贡献收益。

　　维持“买入-A”评级。预计公司2012年-2014年每股收益分别为1.04元、1.70元、2.39元，对应PE分别为19.6倍、11.9倍、8.5倍。预计2012年将是公司盈利拐点，对应估值低于行业平均水平，给予公司25倍PE，预计目标价为25元，维持公司“买入-A”评级。

　　风险提示：项目进度慢于预期；毛利率出现大幅下滑

(作者:彭倩)