桑德环境：高速增长持续 静脉园启动可期

　　招商证券

　　公司2012年一季度实现归属净利润同比增长41%，业绩符合预期。此外，公司拟收购桑德集团所持湖南桑德静脉产业发展有限公司32.5%股权，成为静脉园投资主体，项目启动后将对公司业绩有较大提振，维持“强烈推荐”评级。

　　2012年实现归属净利润6709万元，每股收益0.162元，业绩符合预期。公司2012年一季度实现主营业务收入3.3亿元，同比增长24.6%；营业成本1.9亿元，同比增长17%；归属于上市公司股东的净利润6709万元，同比增长41%；折合每股收益0.162元，业绩符合预期。一季度收入的持续增长主要来自于2011年四季度公司新开工的内蒙、湘潭、山东等固废项目；同时公司一季度成本和费用控制相对较好，推动净利润高速增长。

　　毛利率同比、环比均提升4个点，盈利能力持续提升。公司2012 年一季度经营毛利率达到41%，同比上升4个百分点，环比也上升了4个百分点，总体盈利能力在持续提高，一是由于成本控制加强，二是可能由于在项目初期，毛利率较高的技术咨询业务占比较多。此外，一季度公司净利率为21%，同比也提升了2个百分点，一方面由于股权激励费用摊销减少带来管理费用下降，但另一方面融资成本带来财务费用有大幅上升对净利润有一定影响。

　　收购控股子公司32.5%股权，上市公司占静脉园100%股权。公司拟自筹资金收购桑德集团所持湖南桑德静脉产业发展有限公司32.5%股权，交易金额为2600万元，收购完成后，上市公司将占有静脉产业发展有限公司100%股权，为静脉园唯一投资主体。目前，湖南长株潭静脉产业园部分项目前期工作正在顺利进行中，今年年中有望开展实施，后续总投资规划50亿元，工程期即开始确认收入。项目启动后，将对公司业绩有较大提振。

　　固废业务将保持高增长势头，维持“强烈推荐”评级。目前，公司拥有9亿BOT项目及50亿静脉园投资需求，今年，相关项目有望更快开展，促进固废业务持续快速增长。由于目前配股价格和数量尚未确定，我们暂不考虑配股摊薄，预计公司2012-2014年每股收益分别为0.99元、1.39元、1.87元，按2012年27倍估值给予目标价26.7元，维持“强烈推荐”的评级。

　　风险提示：固废项目受前期工作影响，开展滞后影响收入确认。