报喜鸟：增发给成长加力 业绩看内外双修

　　浙商证券 黄薇

　　市场关注的问题：其一、股东减持的承诺增强市场信心：四位创始人股东在12年减持不能超过2000万股，并且7月底以后不会减；13年减持不能超过2000万股，合计不能超过5000万股；集团今年不减持，明年和后年也不会减持超过1000万股；董事长吴志泽在未来5年内会逐步增持。其二、阶段性失常的财务指标后续将逐步改善：扩张性的店铺购置策略及对加盟商的大力支持产生了大量应收账款和负的经营性现金流，但这种失常只是阶段性的，随着对应收账款催收力度加大，未来指标恢复正常是指日可待的事情。

　　再融资助推公司再入快速成长轨道：公司计划公开增发募集不超过15亿元，用于开设280家店铺，我们认为，公司门店数量刚过1000家，在此低基数下，外延扩张能够有效抢占市场。2007年IPO和2009年公增之后，公司都进入一个快速发展期，过去5年收入、净利CAGR分别达到42.5%和52.4%，上市以来股价CAGR达34%，因此我们看好本轮募资对公司成长的推动作用。

　　外延拓展成为收入增长主要引擎，多品牌矩阵雏形已经显现：公司收入的三驾马车分别是报喜鸟、圣捷罗和宝鸟，营收占比分别约68%，7%和22%。当前公司进入新一轮扩张期，报喜鸟品牌大力推进“巨人计划”，鼓励加盟商做大做强，12年计划新增约100家店，增幅12%，未来2年内也将保持这种扩张速度；圣捷罗品牌在11年实现盈利，12年计划新增约120家店，增幅达50%，目前正处于快速扩张期；宝鸟品牌12年Q1季盈利已经超过11年全年，12年起利润会有恢复性增长，预期12年收入增长30%。此外，近年来公司收购的比路特、代理HAZZYS等若干品牌，将陆续进入盈利期，12年法蘭·诗顿和HAZZYS有望实现盈利。

　　估值与建议：我们认为12年、13年公司业绩增速有望达到38.4%、31.7%。当前公司15倍的估值与男装同行相比处于偏低水平，差距在25-50%之间，因此，我们认为公司存在较大的估值修复空间，给予“买入”评级。

　　风险：应收账款回收不及时、再融资计划延迟。