齐峰股份：估值盈利双升 三年再造一个齐峰

　　国内最大的装饰原纸制造商：

　　公司是国内装饰原纸行业少数掌握核心技术的龙头企业，是科技部认定的国家新材料产业化基地骨干企业，拥有国内唯一的装饰原纸院士工作站，技术力量雄厚。目前公司拥有20万吨装饰原纸产能，是国内最大的装饰原纸企业。

　　装饰原纸业务基本面已反转，未来盈利增长有保障：

　　我们认为2011年是公司基本面的谷底，2012年公司将凭借低价囤积的木浆，迎来业绩强劲修复;2013年木浆、钛白粉供求关系将进一步好转，公司的成本端受益;2014年之前，行业只有公司具备扩产实力，市场增量将由公司一家独享。从本轮房地产销售回暖开始，公司装饰原纸业务的基本面开始反转，未来盈利增长有保障。

　　无纺布壁纸原纸——齐峰拉开二次创业序幕：

　　装饰原纸的税后单价为1万元/吨，毛利率在18%左右;而无纺布壁纸原纸的单价为2万元/吨，毛利率为33%;1吨无纺布壁纸原纸的毛利等价于3.7吨装饰原纸，我们相信无纺布壁纸原纸将成为拉动公司快速成长的重要支点。此外，技术门槛更高、盈利能力更强的无纺布壁纸原纸能享受更高估值水平，随着其盈利贡献度提高，公司的整体估值水平将上升。

　　有别于市场的看法：

　　市场认为公司已成为国内装饰原纸龙头，未来成长空间不大。我们认为2015年全球装饰原纸市场容量有望达到144万吨，以公司目前20万吨装饰原纸产能计，仍有巨大成长空间。此外，市场尚未重视公司的新产品——无纺布壁纸原纸，我们认为该产品是公司二次创业的标志，对未来盈利增长贡献巨大。凭借装饰原纸扩产和无纺布壁纸原纸销售放量，未来三年将再造一个齐峰。

　　市场担心限售股解禁压制股价，目前公司股价因限售股解禁问题超跌，通过我们对大宗交易减持的统计，公司目前限售股解禁压力已释放过半，价值应该得到修复。

　　考虑公司未来的成长性，我们给予目标价17元，维持“买入”评级：

　　我们预计2012-2014年EPS分别为0.80元、0.98元和1.25元，考虑公司未来的成长性，我们给予其目标价17元，对应2012-2013年PE为21倍、17倍。

　　风险提示：马达加斯加钛精矿开采低于进度、越南加大钛精矿出口管制。