安琪酵母：产能进入释放期 成本压力缓解在望

　　光大证券 研究员：石磊

　　公司是具有较高科技壁垒的行业龙头企业

　　国内产能第一、全球产能第三的专业从事酵母类生物，技术产品生产、经营及相关技术服务的企业，目前公司产能达到10.6万吨，市场占有率高达50%以上，处于绝对的龙头地位。酵母企业核心竞争力在于菌种培育，菌种质量在很大程度上限定了目标蛋白的表达活性和表达丰度，国内外均有过大型企业试图进入酵母工业化生产行列，但是最终都因为酵母培育不达标而放弃。公司常年对科研的不断投入和研发，使得公司在新品研发和产品质量上都位于世界领先水平。

　　产能进入密集释放期

　　公司规划到2015年总产能在现有基础上翻番到20万吨，按照公司的产能计划，2012年和2013年将是公司产能的密集释放期，分别达到16.7万吨和18.7万吨。未来公司的发展重点是“稳步传统酵母业务，重点扩展酵母深加工业务”。随着人们生活水平提高和对食品安全问题的日益重视，酵母在现代焙烤和传统面食的需求被逐步释放，我们保守估计我国传统酵母业务的空间约在20万吨。除此之外，公司将酵母产业链扩展到酵母深加工业务，其生物饲料、YE抽提物和保健品等市场空间巨大，行业处于起步阶段，未来公司会随着行业的快速增长而分享高成长，成为利润新的增长点。

　　毛利率触底回升

　　公司上半年毛利率为31.8%，较2010年33.8%的毛利率下滑2个百分点，毛利率的下滑主要来自于成本的冲击。我们预计随着新榨季糖蜜价格的下滑和公司申请的10万吨糖蜜进口配额，会促使明年公司原材料成本出现下降，我们通过做敏感性分析得出，糖蜜价格每下降100元/吨，则会提升毛利率2.15个百分点。

　　盈利预测及投资建议

　　据测算，公司2011年、2012年和2013年营业收入分别为26.32亿元、32.78亿元和42.12亿元，净利润分别为3.25亿元、4.75亿元和6.26亿元，对应的eps分别为1.06元、1.55元和2.05元。我们选取A股市场上食品板块中的黑牛食品、洽洽食品、三全食品和双塔食品作为可比对象，按其平均估值给予公司2011-2013年同等估值，对应股价为38.75元，给予“买入”评级。