上海绿新：业务范围拓展寻找新的利润增长点

　　海通证券 徐琳

　　2011年，公司实现营业收入10.72亿元，比上年同期增长30.17%；利润总额1.69亿元，同比增长27.68%；归属于上市公司股东的净利润1.37亿元，同比增长31.58%；稀释后每股收益0.64元，扣除非经常性损益后0.59元。利润分配方案：以2011年12月31日的股本计算，每10股派发现金红利1.30元(含税)，同时拟以资本公积转增股本，每10股转增6股。

　　1.经营情况稳步提升。

　　公司加大营销力度，促使公司订单及收入稳定增加。2011年公司实现营业总收入107242.80万元，比上年同期增长30.17%；归属母公司净利润13675.40万元，同比增长31.58%，按最新股本稀释后每股收益0.64元。

　　2011年度公司综合毛利率22.15%，较上年同期下降1.49个百分点。总体看来，公司盈利水平基本维持稳定，得益于烟印行业的稳定属性以及公司较好的议价能力。

　　2011年公司成功上市，向社会公开发行人民币普通股3350万股，共募集资金104520万元，实际募集资金净额99824万元，为公司产能扩张和产品升级计划提供了较为充足的资金准备，同时也从财务费用等方面改善公司的财务状况。

　　2.主业突出，专注于真空镀铝纸业务发展。

　　公司自成立以来一直专注于真空镀铝纸业务。从产品构成上看，2011全年公司业务构成中，镀铝纸业务收入占比66%，毛利占比71%，处于绝对的主导地位。随着募投项目以及收购业务的发展，主导业务比重仍趋于继续提升。

　　受原材料涨价等因素影响，公司毛利率较上年下降1.49个百分点至22.15%。分业务来看，各项主营业务盈利能力均有所下降。主导产品镀铝纸业务毛利率较上年同期下滑0.57个百分点，整体维持稳定。

　　尽管烟印行业属性使得各区域各企业的市场份额相对稳定，公司仍依靠内涵和外延式发展相结合的方式实现多区域发展。分区域来看，华东地区仍是公司主要经营区域，但业务占比已由2010年的63%迅速降至2011年的52%，可见其他市场增长的强劲势头。2011年度西北、西南市场营业收入同比增速最快，分别达到267%、211%，另外新增了东北市场业务。

　　3.分季度经营状况分析。

　　2011年第四季度，公司实现主营业务收入33088万元，比上年同期提升4.70%，环比增加了21.29%；实现利润总额5867万元，同比增长10.16%，环比增加38.77%；归属母公司净利润4632万元，同比增长11.28%，环比增长34.72%；按最新股本稀释后每股收益0.22元。2011年第四季度毛利率为22.50%。

　　2011年8月8日，中国烟草总公司发布关于进一步加大卷烟包装警语标识力度的通知，增加了卷烟条包的字体高度不小于6.5毫米、卷烟盒包的字体高度不小于4毫米等具体要求，规定自2012年4月1日起，境内生产和销售的卷烟一律采用新的卷烟包装标识。由于烟标警识标志改版，多数产品需要重新制版，下游客户推迟订单，使得2011年第四季度公司业务增长速度弱于前三个季度，但可以期待2012年第一季度业务量的大幅提升。

　　4.盈利预测与投资评级。

　　产能扩张贡献业务增量。公司原有3万吨镀铝纸产能，分别于2011年8月和10月收购优思吉德实业(上海)有限公司50%股权、江阴特锐达包装科技有限公司75%股权，合计增加产能约2万吨，以缓解公司产能不足的现状，预计今年起可贡献业务增量。募集资金投资项目年产4万吨新型生态包装材料项目预计于2012年年底投产，是公司未来重要业绩增长点。此外烟草行业以“调结构、上档次”为宗旨进行行业结构调整政策，利于烟印龙头企业的发展，我们看好公司外延式扩张的未来潜力。

　　业务范围拓展寻找新的利润增长点。由于下游卷烟行业销量增长较为缓慢，国内烟标市场整体比较稳定，公司通过业务范围拓展寻找新的利润增长点。一方面，公司已成为英美烟草(BAT)亚太分区批准的印刷厂新型环保材料供应商，累积已为其提供1082吨产品，实现业务区域的扩大。另一方面，由于真空镀铝纸特有可降解、可回收、降能耗的绿色环保节能特性，已被除烟草行业以外的其他包装领域所认可，公司积极拓展非烟标领域的产品适用范围，开始为联合利华等非烟草产品提供包装产品，努力提高非烟标包装行业的销售比例和市场占有率。

　　盈利预测与投资建议。由于未来业务收购具有不确定性，我们盈利预测暂不考虑这方面的影响，预计公司2012、2013年的每股收益分别为0.86元，1.16元。我们看好镀铝纸包装行业下游拓展及公司内涵和外延式扩张相结合带来的业绩提升，给予“增持”评级，六个月目标价19元，对应2012年估值22X。

　　风险提示。(1)新业务领域拓展风险；(2)3月19日小非解禁的市场风险。