海宁皮城：佟二堡招商价格超预期 前景看好

　　湘财证券 刘飞烨

　　事件：

　　公司发布辽宁佟二堡海宁皮城二期裘皮市场招商情况佟二堡海宁皮革城二期裘皮皮装市场项目建筑共4层，总建筑面积102,259平方米。本次推出招商的为该市场的一至三层，其中860平方米(建筑面积)作为银行网点用房定向销售，其余40,928平方米(套内面积)采用租赁形式。该市场第四层因考虑整体市场培育，本年度暂不对外进行招商。

　　本次招商的出租商铺价格由租赁期内商铺租金和综合管理费(包括代收广告宣传费、代收旅游营销费、代收冷热空调费)两部分组成，出租商铺租赁期为2012年9月1日至2015年5月31日共33个月。

　　本次招租情况为：

　　1、通过定向销售方式，有1户认购了银行网点用房860平方米(建筑面积)，认购单价为20,000元/平方米(建筑面积)，总认购金额为1,720万元。

　　2、通过抽签方式，有215户认租了裘皮皮装市场商铺39,616平方米，为推出租赁面积的96.79%，认租商铺租赁期租赁总价25,100.07万元，合每平方米192元/月。其中总租金9,088.47万元，合每平方米69.52元/月；综合管理费16,011.6万元，合每平方米122.48元/月。

　　投资要点：

　　物业销售单价和租赁单价双双大幅超预期，彰显裘皮消费旺盛潜力和商户认购/租较高热情。

　　公司佟二堡二期裘皮市场的招租情况超出公司之前的预计，也超出市场预期。其中，物业销售价格超出公司预计200%，物业租赁价格超出公司预计的100%。显示辽宁省及周边地区居民对于裘皮的旺盛需求，带动商户对于裘皮交易市场的需求增加。

　　皮革交易市场外生扩张空间和公司内部经营管理能力的结合确保公司业绩快速增长。

　　我们认为，皮革交易市场的行业属性决定了皮革交易市场具有一定的辐射半径，因此为外生扩张打开空间，而目前国内广大的北方地区专业和规范的皮革交易市场覆盖率较小，因此公司未来具有较大的发展空间。此外，公司管理层激励到位，内部经营管理体系良好，物业招租市场化程度高，能够最大程度的实现公司价值的提升。我们看好公司未来的外生扩张和内生增长前景。

　　盈利预测和估值。

　　我们调整公司2011-2013年的EPS分别为0.83元、1.21元和1.68元的。其中2011-2013年交易市场租赁业务贡献的EPS分别为0.52元和0.80元和1.25元，东方艺墅和商铺出售贡献EPS分别为0.31元、0.40元和0.43元，我们利用分部估值法对公司进行估值，给予租赁业务2012年25倍PE，公司租赁业务贡献的股价为20元，给予商铺销售20倍PE对应的股价为4.8元，对东方艺墅按现金流折现方法计算的每股价值为1元，考虑北京新海宁项目贡献每股价值1.81元，预计公司合理的每股价值为27.71元，维持公司“买入”评级。