恩华药业：拐点型公司 看得见的成长

　　国金证券 李敬雷 黄挺

　　拐点型的公司：我们在4月20日报告《收入增速加快，确定投资机会来临》中，首次提出公司是拐点型公司，并纳入了5月、6月重点推荐。公司短期虽然上涨较多，出于对公司的长期看好，我们把推荐逻辑做了梳理：

　　公司今年工业收入增速到了加快的时候，核心逻辑是基于新产品的推动。

　　上市后蛰伏三年，迎来了新产品的集中上市：公司自2008年上市以来，增长依靠的都是老产品的推动。但从2011年底开始，陆续获批了三个麻醉系列产品：右美托咪定、芬太尼、丙泊酚，充实了公司麻醉类药品产品线。新产品的潜力远远大于现有产品：公司新获批的上述三个产品，(1)市场容量要远远大于现有品种；(2)产品价格要远远高于现有品种。这决定了新产品对公司增长有明显正向拉动作用。我们详细分析了每个产品的特性、竞争状况、市场潜力，详见正文。

　　公司有能力把新产品销售出去：麻醉药的市场竞争状况要好于其他药物，三个品种中有两个公司是第二家进入，另一个又是近20亿的品种。公司市场开拓的着手点有：(1)市场广度的挖掘，覆盖空白的终端；(2)市场深度的挖掘，提高单个终端的产出；(3)培育新的市场，例如公司在无痛领域的优势可以发掘产品新的应用市场。

　　渠道的完全重叠有利于新产品放量：由于渠道的共同，新老产品的销售可以共享。考虑到招标的影响，芬太尼预计今年可以快速铺货上量，丙泊酚其次、右美托咪定要稍慢。公司销售人员的历史能力证明是值得期待的。

　　公司自上市以来，始终面临高估值的问题。过去三年由于收入增长缓慢，存在着利润增速回落的风险。但根据我们的分析，随着新产品的上市，公司销售收入增速的拐点将出现，利润增速回落的风险可以被排除。

　　我们预测公司今年工业收入增速可能明显加快，明年视新产品的推广情况，可能会更加乐观。

　　我们预计公司2012-2014年的EPS为0.644元、0.902元、1.250元，复合增速40%，维持“买入”评级。

　　新产品开发进程不达预期。