万里扬：向重卡乘用车变速器行业进军

　　安信证券 张龙

　　公司是我国最大的中卡变速器生产企业。目前主要产品包括轻型、中型、重型卡车和乘用车变速器。其中中卡变速器市场占有率在50%左右，是我国最大中卡变速器生产企业。公司依托成本优势、技术优势迅速切入重卡变速器和乘用车变速器市场，未来有望取得较大突破。

　　轻、中卡变速器市场份额较为稳定，未来将伴随行业增长而增长。公司收购山东临沂临工后，轻卡变速器市场占有率将由2011年的12.9%上升到21%左右，未来增速较为稳定。公司在中卡变速器市场的优势地位依然稳固，市场占有率有望维持51%左右。我们认为未来公司轻、中卡变速器业务伴随行业增长而增长。

　　重卡和乘用车变速器业务将成为公司业绩增长新引擎。目前公司主要为福田瑞沃供应重卡变速器，占瑞沃变速器用量的30%左右。由于成本原因，促使福田急需加大对万里扬公司重卡变速器的采购，预计2012年公司供应瑞沃变速器的比例有望提升到60%。未来公司也将加大对福田欧曼、柳汽和一汽解放等重卡客户的突破。2011年重卡变速器业务毛利率为24%左右，高于轻中卡变速器业务。我们预计未来随着重卡变速器比重的提升，公司整体毛利率将呈现逐步上升的趋势。乘用车变速器业务中，公司现在为吉利金刚和吉利熊猫供应变速器，未来有望向吉利1.6L以上排量的车型逐步配套。

　　盈利预测与估值：预计公司2012-2014摊薄后EPS分别为0.36元、0.41元和0.50元。公司作为中卡变速器的龙头企业，未来有望受益于重卡变速器和乘用车变速器业务的逐步突破，公司营业收入及净利润将保持平稳增长。因此我们给予公司目标价为8.99元，对应于2012年25倍的PE，评级为“中性-A”。

　　风险提示：汽车行业销量大幅下滑的风险；单一客户集中度过高风险；原材料价格巨幅波动的风险；乘用车变速器业务突破乏力的风险。