海翔药业：与辉瑞合作提克林霉素盈利能力

　　东方证券 庄琰 李淑花

　　事件：公司发布公告称，其与辉瑞公司签订关于克林霉素系列有关产品的合作协议，辉瑞向公司提供产品生产技术和工艺并授权使用，公司对现有技术和工艺进行改良，改进后进行商业化生产并长期向辉瑞供货。

　　投资要点：

　　辉瑞合作协议将深化海翔与其的合作模式。克林霉素系列产品是公司化学合成业务板块的主要产品系列之一，我们估计去年该系列产品的收入在2-3亿左右，而其中供给辉瑞的产品占比并不大。此次公司与辉瑞达成合作协议深化了双方的合作关系，从原先的普通供货关系向定制生产的模式转变，并有望显著提高供货规模和盈利水平。根据公司公告，其向辉瑞供货产能应该不低于300吨，，相较目前的供货水平有望出现明显提升。而且我们相信，定制生产的利润率水平应较高，有助于提升该产品系列的盈利能力。我们估计，正式的产品供货可能会在年底到2013年年初开始，预计将有助于公司未来的业绩增长。

　　克林霉素产业链已经基本完善，将有望成为显著的利润增长点。如我们前期报告所述，公司的克林霉素棕榈酸酯等产品在去年就通过了FDA认证，同时今年还完成了对竞争对手苏州第四制药厂的收购，不仅扩大了相应产品的市场份额，还获得了克林霉素产品系列上游林可霉素的生产能力，盈利能力和抗风险能力已经显著增强。我们预计公司上游林可霉素的产能也将于年底释放，公司其他的发酵类产品线预计也将在明年做出较大的利润贡献。

　　定制生产已是行业趋势，也是海翔重要的成长点。医药产品定制生产的趋势仍将持续，此次辉瑞的合作也是类似的模式。此外公司前期还公布了与Ranbaxy的合作的新闻，加之公司2008年开始与BI公司的合作，海翔已经在定制合作业务上不断前进。我们期待公司在此项业务上有更多斩获。

　　财务与估值：

　　我们维持公司2012-2014年每股收益预测分别为0.47、0.67、0.89元，依然看好其业务板块扩张和定制生产业务的长期趋势。目标价14.00元，对应29.7倍PE，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：国际合作低于预期，价格下滑，人民币大幅升值。