保险行业：政策催化提前 国寿受益最大

　　行业近况

　　保险股今天逆市大涨，领先各板块，其中新华8.38%，太保4.85%，国寿3.09%，主要由于市场传闻称，中国国务院副总理王岐山4月19日将出席上海开金融改革座谈会。这或将有利于个税年金产品的出台（新闻请见附录）。

　　评论

　　在没有确定性的政府文件出台之前，建议短线投资者没有必要追高。中长线投资者则可以在当前低估值水平下持有并等待政策实质出台的催化剂。在近期报告中，我们反复强调，个税递延型年金上海试点在今年下半年出台的概率较大。根据我们的测算（图表1），这将提升寿险业未来十年保费复合增长率约3%，提升寿险公司估值水平10~15%。

　　但由于自2009年初以来关于该政策即将出台的传闻一致没有断过，每次“狼来了”过后，市场总是回归原点。所以，我们认为今天保险股大涨是对政策催化因素的提前反应。

　　如果政策出台，纯寿险公司，特别是中国人寿，将是最大受益者。这主要是由于：1、该政策只提升寿险业务价值，对财险业务没有影响，所以从上市公司整体角度来看，纯寿险公司将有更高的价值增长空间；2、该政策虽然先在上海试点，但如果不向全国推广，则对全行业的影响几乎忽略不计，毕竟上海市场寿险保费占全国比重仅约5%(图表4)；所以我们认为，市场对于太保在上海地利优势的判断缺乏仔细推敲。3、延税型养老年金产品的试点有可能优先针对现有的养老保险公司放开。新华保险由于当前缺乏养老子公司牌照，可能进度滞后；而中国太保对长江养老保险的控制比例仅为51%；只有中国人寿对旗下养老保险公司的控股比率最高，接近90%。

　　估值与建议

　　目前寿险股A/H对应于2012年业绩的估值倍数仅为~1.6/1.5X P/EV，处于较低水平，下行风险有限。中长线投资者则可以在当前低估值水平下持有并等待政策实质出台的催化剂；而在没有确定性的政府文件出台之前，建议短线投资者当前没有必要追高，同时关注一季报业绩低于市场预期的风险。

　　风险提示

　　一旦股市下跌，将对保险公司投资收益以及净资产产生较大负面影响，导致保险公司股价出现下跌。