汽车及零部件行业：商用车为上 中报前审慎

　　投资提示：

　　我们认为2012年下半年商用车板块趋势向好，乘用车在面临产能扩张加速，高基数下的低增长压力下，难以有大的行业机会，只存在结构性投资品种。因此，我们建议下半年汽车行业投资布局以商用车为主，乘用车为辅。而且在中报风险充分释放之前宜审慎为主，之后再增加高弹性品种。A股推荐组合为：江铃汽车，潍柴动力，一汽富维及华域汽车；港股推荐组合为：潍柴动力，正通汽车，华晨汽车。

　　理由：

　　重卡板块趋势向好：1）今年以来重卡整车企业普遍对库存较为谨慎，行业库存压力小于去年同期；2）去年5～10月行业基数处于低位，且物流车在经历2011年低迷之后，需求有望逐渐释放；3）铁路基建等陆续复工，投资类重卡需求有望企稳回升；4）2013年7月1号国IV切换，提前采购需求将从2012年4季度逐渐显现。我们判断今年6月至明年6月，行业销量增速将持续提升，从2季度的降幅缩窄到下半年的同比增长再到明年上半年同比大幅提升，销量数据会为重卡板块的企稳反弹提供持续支撑。

　　商用车企业盈利处于历史低点，估值具备向上弹性。目前重卡和轻型商用车板块估值都在10～15倍之间，均处于历史低位。相对于业绩低点而言，这一估值已具备较高的安全边际。短期来看，宏观经济好转和政策放松将成为盈利见底和板块向上的催化剂。长期来看，产品结构升级、核心零部件自制率提升和出口份额提升将为行业估值带来向上弹性。

　　乘用车行业进入稳定增长期，财富效用影响将加大其周期波动性。中国乘用车保有量仍有较大上升空间，汽车销量未来10年仍将有翻倍的上升空间，但增速将由2001~2011年的28%急剧下降到未来10年的6.3%左右。在这期间，需求受财富效用的影响周期波动将进一步加大。我们的对日韩及台湾地区的研究显示，房地产价格指数，股票市场指数、人均可支配收入及货币供给(M2)等宏观指标对乘用车增速的解释力较强。

　　乘用车3季度开始将面临产能扩张及销量增速放缓双重压力。今年三四季度将是乘用车产能集中投放时段（图27），加上受日本地震后复产的影响，2011年三四季度销量基数较高，乘用车增速将于下半年面临较大压力。我们下调狭义乘用车销量增速预期至8%。

　　乘用车中高低档板块继续分化。高端豪华车由于基数较低，加上价格下探所带来的支付能力改善使得需求持续高涨。

　　自主品牌经过2011年的低谷，无论从产能扩张及生产计划而言都回归理性，目前库存价格表现正常。若汽车下乡政策将小轿车纳入补贴范围之内，则有望带来销量的增长惊喜。中端合资品牌的销量目标较为激进（图34）。受经济下行的财富效应负面影响，需求难以匹配大企业销量增速目标。降价，库存上升成为困扰中端合资品牌的双重忧虑。投资节奏的把握：中报前审慎为主。2012年前5个半月的运行已经决定了汽车行业上半年的业绩难以有好的表现。因此汽车股中报前的投资应该审慎为主，宜布局基本面扎实，业绩稳定或者超跌品种。等中报风险释放充分后再适当增加高弹性品种。

　　风险：

　　宏观经济下行风险带来的汽车销量低于预期以及产能利用率下降带来的汽车降价。