瑞和股份(002620):装饰行业迎来又一新星

信息来源：中信证券 日期：2011-09-19 作者：[  杨涛  ]
        建筑装饰行业领先企业之一。公司连续八年入选中国建筑装饰行业百强企业综合实力前十位,具有装饰和幕墙两项施工一级资质以及两项设计甲级资质,至今共获得中国建筑工程鲁班奖6项、全国建筑工程装饰奖22项,在行业处于领先水平。2010年公司营业收入为10亿元,在产值超过万亿元的装饰行业中市占率不足0.1%,未来成长空间极为广阔。
        "十二五"期间装饰行业将持续快速增长。受益于经济增长、城市化进程和消费升级,公共建筑装饰需求稳健增长;在当前我国住宅精装修比例不断提升趋势下(根据观测数据,主要城市平均精装修率半年来由14.1%提升至19.3%),住宅精装修市场空间巨大。预计到2015年建筑装饰行业总产值达到3.8万亿元,未来五年CAGR达到12.3%,预计中高端市场增长还将更快。
        公司承接政府项目经验丰富,住宅业务和异地市场拓展迅速。公司多次承接政府项目并获奖,过往业绩和优异的工程质量使公司在政府项目订单承接上优势显著。公司住宅业务收入增长快,2008-2010年CAGR达221%,目前收入占比约30%,且精装修毛利率高于行业平均水平。公司布局全国,华南以外的收入占比从2008年的48%上升至2010年的81%.异地市场开拓迅速。
        上市后资金和品牌实力提升将推动业绩快速增长。参考同行业上市公司经验,公司上市获得资金和品牌实力提升后,接单能力有望大幅提升,盈利能力有望进一步增强。募投项目的实施有助于公司向产业链上游延伸打造产业化格局,迅速扩大产能,实现规模经济效益。此外公司还可以利用资金优势进行横纵向扩张增大收入规模、增强综合竞争力。
        风险因素。政府及开发商等业主应收账款回收风险;客户集中度较高风险。
        盈利预测、估值及询价建议:我们预测公司2011、2012和2013年发行摊薄后每股收益分别为1.15元、1.75元和2.76元(2010年为0.75元),2010~2013年CAGR达54%。尽管公司在综合实力上略逊于已上市的四家装饰公司,但鉴于其规模较小、未来增长空间巨大,以及装饰行业的整体景气程度较高,我们认为公司可享受行业平均估值(2011年27~29倍市盈率),对应二级市场合理价格区间为30.9元~33.2元。考虑一二级市场价差,给予一级市场10%折让,建议询价区间为27.8--30.0元(对应2011年24~26倍PE)。