董少鹏：分红透明度比分红比例本身更重要

　　■ 董少鹏

　　今日，中国证监会将要审核新华人寿的首发申请。根据最新披露的信息，新华人寿募资规模比计划的缩减了七成。同时，该公司是证监会11月9日推出分红新规之后第一家明确分红政策的IPO公司。我认为，新华人寿上会以及下一步发行将对二级市场产生中性偏暖的影响，一是由于大幅度缩减了计划发行规模，二是明确承诺分红政策。

　　11月9日，中国证监会有关负责人就大盘股发行是否造成股市持续低迷的原因进行了回应，公众对此有不同的解读，但总体看，证监会的政策意图是把新股发行应由市场去选择。更早时，证监会也表达过，新股发行要过两个门槛：一是行政审核关，拟上市公司通过发行审核之后，发行人和承销商可以在6个月内自行决定发行时间窗口。二是市场关。如果市场不接受一家拟上市公司的发行规模、发行价格，发行公司和承销商就自然地都根据市场情况、投资者的取舍，调整计划。中国水电等就曾主动缩减发行规模；此次新华人寿发行规模缩减得较多，应该说，这是市场约束机制增强的表现。

　　新华人寿是证监会承诺对分红特别是新股分红加强行政监管之后，第一家明确披露分红政策的拟上市公司。虽然10%的分红比例不算高。因为目前上市的保险公司以及所有上市的金融类公司，分红比例都在20%以上。但明确承诺分红比例，确实又是一个好的开始。我认为，分红政策的透明度比分红绝对值的高低更为重要。证监会推出的有关分红的行政监管措施，不是像市场所预期的那样，强制上市公司分多少红利，而是要求公司把怎么分红、怎么决策等情况加以明确，要公布出来；并且，公布之后不得随意降低标准。

　　尽管，目前的规定也还需要细化，但是，迈出这一步十分重要。上市公司一旦明确阐述了每季度、每半年、每一年怎么分红，就会自然激发市场的诚信约束机制。证监会有关负责人在11月9日谈话时涉及四大热点问题，其中最后一个是诚信方面的要求，说明证监会新领导班子对于诚信建设的重视，也间接表明了分红制度不是一个孤立的问题。

　　上市公司将分红决策机制和相关细节依法披露之后，可以促成两个直接的市场效果：一是监管部门可以据此稽查；二是普通投资者可以清楚地辨别上市公司的投资价值和诚信状况。长期以来，人们对于股市“重融资、轻回报”的问题批评很多，究竟该怎么解决？我认为透明度是第一位的。所以，郭树清主席上任后，在研究分红监管时，尤其重视信息透明度和诚信机制。相信随着诚信约束逐步加强，上市公司分红的秩序会逐步好转。

　　在我们推进上市公司分红机制改革的过程中，还需要认真考虑欧美股市和中国股市的阶段性差异，否则，有可能急于求成和过度要求。我认为，欧美有代表性的上市公司如同中年人，市场占有率、产品成熟度都比较稳定，业绩预期也稳定，但进一步实施规模扩张的余地较小。这样的公司适合持续稳定和较高分红。而对于众多的中国上市公司来说，是处于成长过程中，需要通过扩大投资扩张市场规模，将利润用于滚动投资加快发展是正常的。不宜对其分红比例提过高的要求；使分红机制更加透明，增强股民的信任度，这就是重大的制度改变，也会促成投资环境实现重大改变。

　　上市公司分红本质是一个公司治理问题，行政化制定硬性比例要求，并不恰当。而做出透明度的要求，则是正确的。

　　监管层对于上市公司分红的指标约束，只是针对再融资而言的。这是因为：一些上市公司只盯着再融资，对分红却尽量回避，如果行政权力不在再融资环节设置门槛，就等于放任低效率的公司再融资。如果不涉及再融资这个环节，处于公司外部的行政权力不宜为公司制定分红比例，还是应当培育市场机制，让上市公司接受市场的监督和约束。监管者应当在法律框架下，出手制裁破坏规矩的公司。

　　关于分红回报率要超过一年期存款利率的问题，也与中外金融市场的阶段性差异有关。分红回报率超过一年期存款利率，是管理层追求的一个目标，但并非马上都能做到。欧美上市公司一旦分红，就力争达到银行同期利率相媲美的水平，这与其市场约束机制强有关，具体包括利率市场化、融资融券规模等。而国内市场的价格约束机制尚十分薄弱，利率市场化还没有实现，融资融券规模很小。诚信约束机制也比较薄弱。所以，就当前阶段而言，加强分红决策机制、信息披露机制的透明度，比分红的绝对比例高低更重要。随着上市公司分红信息披露制度的完善，分红机制将与诚信机制共同促动，成为推动股市良性循环的重大内生力量。