商界评论：创业板退市风险大起底

　　不管是现行退市制度还是补充新规，都是“纸老虎”，退市比上市困难！“莫须有”的退市张牙舞爪，劣质公司稳坐钓台，创业板还是波澜不惊。“纸老虎”追的是投资人，咬的是股民！

　　■文/李 彤，本刊特约评论员

　　2011年11月末，在A股一片凄风苦雨中深交所拟就《关于完善创业板退市制度的方案》，向社会公开征求意见。新标准有三个看点：一是将退市条件从11条扩容到13条； 二是明确不支持“暂停上市公司通过借壳实现恢复上市”；三是加快劣质公司退市步伐，触发净资产、成交量“红线”者立即终止上市。

　　“十三条”是“纸老虎”

　　创业板现行的11条退市制度是：连续亏损、追溯致连续亏损、净资产为负、审计报告为否定、财报错而不改、未按时披露财报、成交量过低、股东人数过少、公司解散、公司     破产、股本变化与上市条件不符。新增的2条是：36个月内累计被交易所公开谴责三次；连续20个交易日收盘价低于面值。

　　其实这“十三条”不过是“纸老虎”，无怪有专家称“退市比上市困难”！我们不妨把退市条件分为三类：硬的、软的和无厘头的。

　　先看一条“最硬”的——连续三年亏损。假如某上市公司预计2011、2012、2013三个财年将连续亏损，每年亏5000万元。它可以在编制2011年财报时多提“坏账准备”、“减值准备”，再把应在2012年花的钱提前到2011年花。让2011年亏损额达到7500万元。等到编制2012年财报时把“坏账准备”冲回来，把该花在本年的钱拖到2013年花。这样一算，2012年就“微利”了。而且2013年可以放心亏损，最好把2014年的“份儿”也亏出来！

　　A股不是没有退市标准，为什么退市率不足1%。因为上市公司都是包装高手，“财商”高超，躲避连续亏损有术也！

　　净资产为负的情况倒是有，莫说两年A股里净资产一负五年、十年的有十几家。可对于动辄募集几十亿资金的创业板新贵来讲，把净资产赔光就要等到猴年马月了。至于那两项新增的与二级市场相关的退市条件则很容易被人为操纵，机会成本很低。

　　那些“软的”标准给了监管者和中介机构充分的自由量裁甚至是寻租空间。例如：36个月内三次被谴责。若非公关高手怎能过关斩将登陆创业板，A股历史上有6家公司在三年内被谴责过三次，但如果事关“生死”，谁的“情商”能差到被谴责三次。再说，第一次谴不谴责、第二次谴不谴责、第三次谴不谴责，交易所有三次自由量裁甚至寻租的机会。

　　另外，连续两年被审计报告所否定或拒绝更加可笑。国内会计师审计本来就宽松得一塌糊涂，连国际所也在一定程度上入乡俗了。创业板公司要烂到何种程度，让受人钱财的会计师所都不敢“与人消灾”，这样的公司还不退市，还要再给一年时间。第一年被否肯定要更换会计所吧，换间“好过的”就是了。“大公国际”为负债累累的铁道部评级，结果高于主权国家。指望会计师、律师、评估师这些中介机构为创业板把关不靠谱。

　　至于“解散”、“破产”这些无厘头的“退市条件”不说也罢。

　　那句引起一阵欢呼的“不支持暂停上市公司通过借壳方式恢复上市”，被誉为给恢复上市公司扎紧了“篱笆”。其实有很大的误解。且不说“不支持”在语意上的不坚定，关键在于

　　“不支持”的是因净资产为负已经暂停上市者。对大事不妙的公司，监管层明确表示要“支持重组”。所以，征求意见稿里的“不支持”是催促垃圾公司不要太贪心，别没完没了地讨价还价，莫等暂停上市后才在众目睽睽下借尸还魂。

　　“纸老虎”咬的只是股民

　　《征求意见稿》是只纸老虎，创业板上市公司除非铁了心往虎口方向“努力”还真很难被咬。一如既往，真正面临巨大危险的还是投资人。危险不在于公司退市，而在于似退不退这么翻来覆去，最终被咬得遍体鳞伤的只能是股民。

　　据说美国的中小学生都知道低于1美元的股票是垃圾股，风险极大不能碰。中国给连续亏损的公司戴ST“帽子”的初衷也是警示投资者，有点象古代对罪犯脸上刺字，让人一看就知道是犯了法的。可惜，ST板却成了“凤凰窝”，无数“戴帽披星”的垃圾公司摇身一变成为“绩优股”，让内幕交易者和刀口舔血者获得百分之几千的收益。搞得那些脸上刺了字的上市公司，以为自己是梁山好汉。

　　按照新的办法，连续亏损的创业板公司不“戴帽”并不是什么好事。退市的风险理论上还存在，警示标志却没有了，而且监管部门对尚未“暂停上市”的公司重组还是支持的。业绩不佳的立思辰，拟增发股份购买上海友网科技有限公司100%股权事宜现已获批，首开创业板增发再融资和资产重组先河。2011年前六个月，立思辰净利润 2645万元。而“吃进”的上海友网科技同期利润为764万元。

　　未来，主板那些围绕ST公司买卖壳的“悲喜故事”和“世态炎凉”将一个也不少地在创业板上演。区别只是“水牌”上的字不同，节奏更快。

　　“股价低于面值”这一条，极易被二级市场的大炒家利用。目前创业板有几只股票已经跌入十元，7、8块钱的股票打到5元以下，会进入退市的敏感期。再要跌停，说不定会连续十个八个都止不住。当然也有“经验丰富”的股民会来抄底，但当跌破1元钱面值时他们会绝望地夺路而逃。以7、8毛收集大量筹码后，拉升至3、4块钱比把一只十块钱的股标拉到几十块钱容易得多。

　　这还是以上市公司“守本分”为前题的。个别靠虚构概念、编造业绩，运作三、五年投机上市，取得亿万身家的“创业者”。实业根本做不好，一边谈着重组一边配合二级市场的炒作“需求”，今天发个利好，明天披露一下风险。一会儿散风说要与某央企战略合作，过一会儿又说今天或许会丢几个“大定单”……反反复复把投资者折腾死。

　　劣质公司一时半会走不了，退市不退市那点破事一年炒到头，成为创业板的主角和话题中心。真正绩优且成长性良好的公司越来越不愿意与之为伍。在“升级、转板”这个问题上，深交所一直留着活口。鉴于凤凰、新奥等优质公司转板后，香港创业板一地鸡毛，深交所不敢轻易松口，但最终恐怕还是会允许创业板公司转到中小板或主板交易。

　　退市制度尽管是纸老虎，却对场内各方心态着重大影响，加剧了动荡和不确定，这倒有助于创业估值回归理性。截至2011年12月29日收盘，创业板的整体市盈率已从月初的41.51倍下降至当前的35.41倍，一月之间累计下降幅度达到14.70%。短短一个月，总市值就缩水约1200亿元！

　　总之，只要上市资格靠行政审批，对上市公司质量的认定就会与实际有较大偏差、发行价格就会偏高、壳就会有价值。“退市新规”无伤“赌场”本质，只不过增加了“计番规则”，输赢更狗血。

　　将沦为话题的几类公司

　　第一类是净资产垫底的公司。对上市公司而言，除了再融资就只有赢利才能使净资产增加。通过并购重组的代价相对标的公司的净资产就会有溢价。比如收购一家净资产、净利润均为1000万元的公司，代价是5000万元。收购完成后，上市公司净资产会减少4000万元。连续亏损可以通过财务手段规则，而净资产滑向负数的趋势却不会改变。   重组适得其反、再融资谈何容易，理论上说净资产垫底的公司退市风险相对大。

　　第二类是业绩下滑趋势明显的。Wind资讯显示，2009年有三家创业板公司净利润下滑，2010年达到32家，2011年前三季度增到78家。有10家在2010财年和2011年前三季连续下滑。若论下降速度之快要数芝药业和荃银高科这三家，2011年前三季度利润同比降幅超过80%。其中当升科技净利润9个月的利润还不到100万元、荃银高科与恒信移动分别为154万元和299万元。可谓赢亏只在一线之间。

　　更危险的也许是第三类——善于变脸的公司。上市的大红喜字还贴在门口，就扯下盖头露出狰狞面目。在这些公司里，安居宝“变脸”幅度最大，其营业收入和净利润同比分别下降34.16%和77.2%。脸皮固然是厚，恐怕也是不得已，因为公司的实际经营情况太差，“真脸”再也藏不住了。