低估的银行股：牡丹与白菜的轮回

　　本报记者 刘飞 杨中华 北京报道

　　低迷徘徊的银行股终于发动了攻势，在亮丽的三季报带动下，银行股连日来稳健上涨。10月26日，农行业绩发布当天其H股大涨了4.06%。

　　但一直以来，银行股一直“叫好不叫座”。今年4月份以来银行股一度跌出大白菜价格，工行、建行的A股股价曾跌破5元以下，中行和农行则在3元上下徘徊。其估值处于历史最低位，被史玉柱和中国人寿争抢的民生银行市盈率只有5.7，工、农、中、建四大行的市盈率都在6倍左右。

　　“整体来看，盈利能力还是可以的，这些年受金融危机、经济下滑影响，银行业始终保持比较平稳的盈利增长，对银行股还是要有信心的。”中央财经大学金融学教授郭田勇告诉记者。

　　此次汇金率先出手，市场上已形成了政策即将转暖的预期，加上经历前期超跌，大部分分析师认为银行股将有良好表现，甚至短期内至少有20%左右的反弹空间。

　　贷款风险可控

　　银行股是在业绩持续成长的背景下被持续看空的。

　　2010年四大行共实现净利润5610.85亿元，平均日赚15亿元。仅半个月后，银行股持续暴跌，遭国内外机构疯狂抛售。从4月15日的5215.42点暴跌至8月9日的4268.51点，创两年来新低。

　　靓丽的中报业绩也没能遏制住银行股下探的步伐。

　　“股市价格越低、投资价值越高。”但为何银行股没有人买呢？国际金融问题专家赵庆明对记者表示，房地产风险和地方融资平台风险是困扰银行估值的两大因素。

　　不过短期内银行家们对这两类贷款的风险担忧似乎并不算强烈，《中国银行家调查报告》称仅有38.4%的银行家认为这两类贷款所面临的风险给银行经营带来了压力。

　　“不可否认上述不可忽视的风险点。但对潜在的不良贷款、潜在损失的担忧，市场的悲观情绪可能会放大。”赵庆明进一步阐释，以房地产风险为例，与银行、房地产有关的贷款有三类：

　　一类是按揭贷款。银行平均的按揭率在50%左右，且多数按揭是在高房价之前发生的。在房价最顶端的时候，银行放的贷款已经是大量减少了。在这种情况下，如果房价下跌30%，甚至50%的话，成为负资产，或者成为银行的不良资产的可能性还是微乎其微的。

　　二是以房产作为抵押的抵押类贷款。在近53万亿的贷款总量中，以房产作抵押担保的有20多万亿，甚至更多。所谓的担保价值不足确实是存在风险的，但不可以过分夸大，在这种抵押类贷款中，房产的价值对于借款人来说是属于第二还款来源。第一还款来源是企业的现金流。

　　三是对开发商、土地储备中心的贷款。这类贷款的余额在4万亿左右。银行对其自身资本实力不强的，却高价拿地的开发商放贷的话，确实存在很大风险。目前银行总资产是100多万亿，4万亿仅占4%左右。但这4万亿并不都是高风险贷款，大部分是有还款保证的。银行是可以承受的，不是很悲观的结果。

　　一些评级机构以及外资投行纷纷抛出看空内地商业银行的论调和报告，导致银行股在二级市场表现愈发的低迷。

　　8月末，惠誉评级再度对中国银行业未来数年将面临的巨大风险发出警告。

　　监管张弛有度

　　既然风险可控，为什么银行股还是提不起投资者的兴趣？

　　“大象跳舞不容易，翩翩起舞更难。”郭田勇进一步解释，银行并不是高成长性企业，未来还存在一些变数。

　　现实的问题还在于宏观调控下，经济增长放缓，企业可能受经济周期影响会订单减少，利润也就减少，但一般的企业没有资本充足率的要求，而银行有资本充足率的要求。

　　“大规模的再融资规模压力下，银行股预期不会太好。”赵庆明表示。

　　根据今年已披露的数据统计，2011-2013年，上市银行融资需求或达8752亿元，其中次级债4184亿元，金融债、人民币债券2904亿元，IPO、配股、定增等1664亿元。

　　如此大规模的再融资计划下，正是证券市场不能承受之重。那么银行股未来如何走出再融资的怪圈呢？赵庆明给出了答案，一是，不应该比《巴塞尔协议》要求的资本充足率更高；二是，在次级债附属资本的融资上不应太苛刻，要适度放开。

　　“事实上，中国的银行业仍然是以传统的存贷差业务为主，一些新兴的、高风险的业务还是非常少的，银行的融资风险也会比较小。”赵庆明认为，在这种情况下，资产充足率没有必要比巴塞尔协议要求还高。

　　赵庆明进一步分析说，今年以来已有14家商业银行发行次级债，发行总量达到2076.5亿元，比去年全年919.5亿元的发行总量增长125%。

　　但问题是，监管机构向商业银行要求划定银行核心资本充足率底线，并表示将从附属资本中全额扣减银行交叉持有的次级债。此举无疑增加了银行通过发行次级债补充资本的难度。

　　投资契机乍现

　　与外资评级机构和投行警告看空国内商业银行不同，在记者采访的内地分析师纷纷表示，低估值、业绩稳定增长、风险控制能力的提高，以及宏观政策变暖都会对银行股有很大的支撑作用。

　　标准普尔高级董事徐天石个人认为，目前就银行股的基本面来说，非常不错，盈利能力强劲，财务稳健，在未来的半年到一年之中，不必对银行股有过多的悲观倾向，短期内被低估。而前一段时间，银行股的暗流涌动，也是对三季报预期的良好表现。

　　“同时，国内商业银行的风险控制能力相比之前已经有了很显著的提高，并且也在积极实施《巴塞尔协议》。同时，商业银行对于一些地方债务，并不是一刀切的全揽，也都是有选择性地实施。”徐天石指出。

　　“温总理在天津提出的政策微调、预调，在一定程度上显示了宏观政策有转暖的趋势，这将会导致市场中的资金面转好，同时市场中的预期也在改善，最后会使企业的盈利有所改善提高，这些都将有利于商业银行未来业绩的稳定。同时，地方政府融资的放松，也将有利于消除地方融资平台的风险，同时也将助推银行股在未来有较好的表现。”一位申银万国分析师指出。

　　交银国际发布的研究报告也指出，汇金增持和国务院针对小、微企业的支持政策至少表明紧缩政策已经发生微调，以及对市场低估值的认可，并且10月份流动性环比有所换转，银行也将在10月底公布三季报，稳定的业绩也将带给市场支撑。目前A股和H股银行估值创下历史新低，中长期投资价值已经非常突出，维持行业领先评级。

　　交银国际分析师杨青丽在研报中认为，经历前期超跌，我们认为银行股短期内至少有20%左右的反弹空间。

　　坚定的持有者：大嘴史玉柱的产融转身

　　本报记者 钱秋君 北京报道

　　一条发布后很快被删除的微博(http://weibo.com)，不但引爆了民生银行股东间的暗战，更一举豪赚超3亿元，这种“奇迹”大概只会在巨人网络董事长兼CEO史玉柱身上发生。

　　关于史玉柱在微博放言“拜托中国人寿别想控股民生银行”搅动A股市场、巧取豪夺的口水之战仍在上演。尽管中国人寿对媒体报道未予置评，但公众潮水般地质疑“借微博言论炒作民生银行股价获利”。

　　连续几天，史玉柱都发微博澄清：“只是一次调侃性期盼，并无实质性表述，不相信自己有如此大能耐撬动A股市场。”他还承诺，“我公司在二级市场新增持的A股和原来持有的民生银行法人股，3年内如果我们出售掉一股，大家可尽情骂我。”

　　随后，史玉柱因自己之前被证监部门请去“喝咖啡”，在10月21日宣布“自宫”封博。然而仅仅过了几天，史玉柱便又在微博上发声。

　　10月25日上午，史玉柱发微博详细叙述了他被北京证监局约谈“喝咖啡”的细节，“喝咖啡是一个半月前的事情，气氛融洽谈得不错，我也表态以后不谈敏感话题，”并称“微博导致民生银行股价异动”一说毫无依据。

　　“最近在微博上玩的有点过火。”他对媒体坦言。玩，似乎是史玉柱的关键词。兴趣即工作，工作即生活，能有几个企业家如此？最关键的，他还资本雄厚。

　　巨人网络2010年第四季度财报显示，公司现金储备9亿多美元。在民生银行公告增发股票后，健特公司宣布认购14.24亿股，每股4.57元，需65亿元。巨人网络和健特公司的控制人正是史玉柱。另外，他也参股了华夏银行和其他较小的上市公司，只是交予团队打理，外界知悉不多。

　　现在，史玉柱调侃自己：“我有点闲。保健品业务抽身已8年，一年参加一次年度会；网游业务，我惟一的工作是测试游戏……”

　　无意渔利？

　　史玉柱是老“围脖”了，作为一名拥有微博粉丝434万，同时身兼上市企业高管让其备受投资者瞩目。

　　“拜托中国人寿，别虎视眈眈想控股民生银行。中国惟一民营的重要银行，不应倒退成为国有银行。给民营银行一块小小的天空吧。失去民营机制的民生银行，将失去核心竞争力，告别高速成长。”8月24日9时许，史玉柱在微博上隔空喊话。或许是意识到了什么，在当日股市上涨之时，史玉柱很快将这条微博删去。

　　市场猜测，史玉柱此时喊话意味着什么？但至少市场间接知悉了一条信息：中国人寿有意控股民生银行。

　　戏剧性的是，这条微博发出后，一直萎靡不振的银行股突然开始发力上攻，尤其是民生银行。8月25日，在沪深两市，金融板块集体发力上攻，成为各大板块涨幅之首，全天涨幅高达5.33%，单日流入资金50.99亿元，其中当日两市资金流入首位的是民生银行，共计流入资金7.77亿元。

　　此役，史玉柱赚了个盆满钵溢。

　　根据2011年中报资料，史玉柱通过上海健特生命持有民生银行7.39亿股。8月24日到26日3日内，民生银行H股升3.9%，A股升5.2%。依照此计算，史玉柱在3日内浮盈约为2.36亿元。

　　故事并未结束。在“拜托”中国人寿不要控股民生银行之后，史玉柱加大了对民生银行股票的吸货。港交所披露数据显示，整个9月，史玉柱在民生银行A、H股增持上花掉了近5亿人民币。而9月12日，史玉柱斥资7560万港币增持了民生银行1200万股H股，也完成了从民生银行第五大股东向第四大股东的跨越。

　　随后质疑声不断。作为民生银行大股东的史玉柱，是否有操纵证券市场，进行内幕交易的嫌疑？

　　8月26日下午，史玉柱在微博上辩言：“瞬间河蟹掉的一条微博，能‘搅动A股市场？有这么大的破坏力？反正我不信。”他还无奈道：“大嘴巴不好当，以后再也不谈这类无聊的事了。”

　　然而，人们还是难以相信一个商人真的“很傻、很天真”，因为人们看惯了发生在史玉柱身上的营销特质。

　　掘金金融业

　　钱谁都会挣，挣大钱就难了，更难的是持续挣大钱。

　　“脑白金”、《征途》、“黄金搭档”不过是史玉柱营销案例中更早的过去时，他从不愿意把所有鸡蛋都放在同一个篮子里，非常危险。

　　于是，史玉柱开始了他人生的第三件大事——资本布局。2003年，史玉柱将脑白金和黄金搭档的知识产权以及营销网络75%的股权卖给了香港上市公司四通电子。交易总价为12.4亿元人民币，其中现金6.36亿元人民币。

　　数亿元现金趴在账上，史玉柱开始思考其他投资行业，而第一个被选中的，就是回报稳定的银行业。

　　2003年，华夏银行发起人北京华资银团公司和首钢总公司先后向史玉柱转让了1.4亿股华夏银行的法人股。在每10股转增2股后，史玉柱共持有华夏银行股票1.68亿股。同一年，冯仑清理非地产业务以外的资产，可彼时股市低迷，无人有数亿现金接盘，结果史玉柱以非常便宜的价格获得1.43亿股民生银行的股票。

　　此后由于不断有大笔现金入账，史玉柱成立了专门的投资部门，他要求投资部门“原则上是只投资金融业，金融业中原则上只投资银行和保险”。

　　史玉柱为何如此钟情于银行业？他的逻辑是：一般的企业，随着规模增大，资产的收益率会逐步递减，这就是“规模的诅咒”；而银行相反，由于自由资本比例很低，左手吸纳储蓄右手发放贷款，其实是一个杠杆，拿别人的钱赚自己的钱，因而随着规模增大不仅不会降低自身资产的收益率，反而会提升其收益率。

　　而就是这样的逻辑，让史玉柱成功晋级为民生银行的第四大股东。

　　事实上，除偏爱上市银行的流动性和安全性，史玉柱在四五年前也投资了一些价格稍低、成本稍低的非上市银行，比如广西北部湾银行，当时占股9.9%，涉资30多亿元。

　　对未来，史玉柱仍旧表示，投资重点在金融领域，涉及银行和保险。“银行业未来最大的挑战之一，是尽量减少存贷利息的问题，要提高中间业务比重，不能过度依赖于存贷利息差，在这上面，其实谁的机制灵活，谁就会走到前面去。”他依旧看好民生银行。