可转债周报:寻找安全边际

东方证券股份有限公司 孟卓群


　　研究结论

　　短期内股指可能维持弱市格局,中期看我们认为股指仍有机会。11月份物流协会制造业PMI 环比回落1.4个百分点至49.0,为09年2月以来首次低于50.0,显示中国经济增速或将继续放缓。另一方面,据媒体报道,预计金融机构11月新增贷款在5000亿元左右,大大低于市场预期的6000亿元,存贷比和资本充足率指标严重制约信贷投放量,流动性预期仍未有显著改善,种种负面因素仍然给短期股指构成重重阻力。本周央行已经下调了存款类机构准备金,政策方向上符合市场预期,时间点上早于预期。外汇占款下降导致的资金偏紧是触发因素,但也可以看出目前政策的方向已从控通胀逐步向保增长转移。在目前经济和CPI 回落趋势都比较明显的情形下,政策适度放松回归正常可期,相应从流动性的角度看流动性逐渐宽松是大势所趋,这将支撑股市中期走势。

　　转债估值水平较上周有所下降。在11月初转债估值水平触及反弹新高后,近期转债估值处于持续下降过程中,本周转债估值水平从上周的17%下降至15%。三只大盘转债的估值水平纷纷出现回落。

　　债底提升推动转债价格底线上升。在脱离了债底之后近期转债走势主要受到了股指波动影响,但是如果股指继续调整带动转债进一步下跌,债底的保护作用又将重新显现。近期债市回暖后,转债债底较十月初的最低点平均提高了4元左右,也就是说即使股价及转债估值水平再次跌回10月初的最低点,多数转债(主要是股性中等偏弱的品种)的价格底线也将较前期有明显提升。

　　可在安全边际较足的情况下逐步增持。总体来看考虑到短期内股指可能维持弱市格局,中期看仍有机会,我们认为转债投资上仍以稳健为主。随着近期市场的调整,转债整体估值水平已逐步接近前期最低水平,安全边际逐步显现,可对工行、中行两大银行转债在低位逐步增持。国电、国投及川投转债在调电价利好兑现后出现大幅回调,我们之前已提示过三只电力转债的风险,经过本周的调整后,三只转债较前期低点仍存在一定溢价,但溢价幅度已经显著收窄,国投转债在93-94元附近具备较高安全边际,川投转债底线略低,国电转债价格更多的受正股波动影响,但也已逐步具备安全边际。平衡型转债中中海转债价格还难言安全。

　　新钢转债点评:新钢股份股价已连续16个交易日低于转债回售触发价,考虑到新钢的负债率较高,货币资金有限,钢铁企业再融资压力较大,我们认为公司接受转债回售的概率较小,更可能选择的是在临近满足回售条件前修正转债转股价,因而目前价位搏回售收益可能无果而归。另一个角度看,即使转债转股价修正到净资产附近,新钢转债转换价值依然较低,对转债价格的推动作用不明显。因而总体来看新钢转债依然是作为偏债的品种配置,获得超额收益难度较大。