程凯

　　今天我们来看一看货币政策上的三国演义，主角分别是人民币、美元和欧元。当然，你也可以说真正的主角是中国央行、美联储和欧洲央行。这里面是一种剪不断理还乱的关系。

　　要分析货币三国，先要搞清楚什么是汇率？汇率这个概念，说的其实是一种货币和另一种货币之间的兑换比率，是一个相对价格。市场经济分析，每一种货币都有一种内在的价值，这种价值由该国经济的具体优劣程度来衡量，也由发行货币的中央银行系统来决定。比如一个国家经济增长强劲，理论上该国的货币就应该坚挺，而一个国家央行的利息制定得宽松，货币印刷得太多，自然该国的货币就应该疲软。

　　因此，当市场发现希腊引发的欧洲债务危机可能导致欧元区经济遭受挫折的时候，欧元的价值就走弱了，相对而言美元就走强了；如果美联储在这个时候还有对宽松的美元政策改弦更张的想法，有加息的考虑，美元就会走得更强；假设此时人民币对美元的汇率不变，那么人民币对欧元其实也升值了，自然相对于一揽子货币而言也是升值了。

　　另外，在这三种货币中，美元是国际贸易和资本市场上的主导货币，因为国际油价、金价、银价和各种大宗商品都要以美元定价，所以美元指数的走势大体左右了这些标的的价格走势。一旦美元指数开始一轮有意义的反弹，那么将导致全球通胀形势，尤其是中国的输入型通胀的难题就大大降低了，一旦不需要过于担心CPI，货币政策就能更多地为经济增长考虑，所谓增长与通胀的两难也会大大缓解。

　　以上的种种理论假设，刚好被现在三国局势所演绎。一种欧元走软，美元反弹，进而导致黄金白银价格大跌，大宗商品市场大跌，全球通胀形势缓解的连锁反应正在进行中，而这种连锁反应还没有被充分地认识到。

　　先说美国。在美联储主席伯南克模棱两可的发布会之后，美联储成员之一、里奇蒙德联储行长杰弗里-拉克尔旗帜鲜明地表态了，他认为购买6000亿美元美国国债的第二轮“定量宽松”计划(QE2)应该是美联储在当前周期中所采取的刺激性措施的“高水位线”。也就是说，在6月底如期终结QE2后，肯定不应该有QE3了，货币宽松到顶了，拐点将至。

　　拉克尔还表示，美联储今后的工作重心应该是撤回刺激性措施的时间和速度，而且“为了阻止(通胀)这种情况的出现，必须在失业率下降至我们希望在长期内看到的水平以前就开始紧缩货币政策”。在拉克尔看来，撤回刺激性措施的时间应该更早，速度应该更快。如果拉克尔的表态，代表了美联储决策团体中至少一部分人的观点；那么，美国下半年加息的可能性就大大增强了，因此，美元走强的可能性也就大大提高了。

　　再说欧洲。欧洲央行行长特里谢在巴塞尔全球经济会议后表示：“所有央行已经结成了一个可靠的联盟，集中致力于团结一致地稳定通胀预期。”我们不知道特里谢说的是不是全球央行联手加息？但是从欧洲目前的情况来看，货币过于从紧对欧元区并不是最佳选择。原因是希腊债务危机再次成为一个问题。

　　为了摆脱危机，希腊开始考虑债务重组，这引起了极大的争议。根据瑞士信贷的预测，欧洲各大银行对希腊的风险敞口总额高达1300亿美元。为此，德意志银行的CEO约瑟夫-阿克曼表示，希腊政府不能进行债务重组，因为此举将铸成一个“巨大的错误”，可能会导致欧元区的主权债务危机蔓延开来。从欧洲的局势来看，就像目前外汇市场表现的一样，欧元兑美元走弱，而且欧元不排除进一步贬值的趋势。

　　最后再看中国。中国的情况其实相对被动，因为无论是国际大宗商品长期以来的持续走高，还是对冲巨大贸易逆差积累的美元，都导致了国内严峻的通胀形势。

　　5月11日公布的国家统计局数据显示，4月CPI同比上涨5.3%，食品价格上涨11.5%；PPI同比上涨6.8%。CPI高度在大多数人预期之中，而且分析预期今后两个月CPI还会在5%的水平停留。5月12日，央行就决定，从5月18日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。准备金率真的没有顶了。

　　去年以来到现在，央行已连续11次上调存款准备金率，今年前5个月每月都上调0.5个百分点，目前大型金融机构存款准备金率已达到创纪录的21%。而且，自去年10月以来，央行已连续四次加息，市场还在预测央行有继续加息的可能性。

　　央行还会提高几次存款准备金率，还能加几次息，都不是我们可以轻易预测到的；但是，考虑到下半年可能出现的美联储加息，中国央行的加息就不得不小心谨慎。美联储一旦加息，通胀局面就会发生根本性变化，如果中国央行没有打货币政策提前量的准备，将会非常被动。

　　让我们再来重复一遍那位里奇蒙德联储行长拉克尔的话，“为了阻止(通胀)这种情况的出现，必须在失业率下降至我们希望在长期内看到的水平以前就开始紧缩货币政策。”

　　我们可以按照中国的情况把内容反转一下，变成这样，“为了阻止(经济滑坡)这种情况的出现，必须在通货膨胀率下降至我们希望长期内看到的水平以前就开始放松货币政策。”

　　这就叫做“货币提前量”。