作者 肖妍茹

　　第一财讯：招商银行7月29日发布的报告指出，下半年紧缩力度可能不会太大，但未来资金面大幅放宽的可能性依然不高。

　　从基础货币供给看，7月份正好处于资金供给的底部，无论是外生变量(外汇占款增量、财政存款的行政性回笼)还是政策变量(公开市场净投放、存准率上调)，7月份均处于资金面低点，这是导致7月份资金全月处于紧张状态的主要原因。

　　报告预计，8月份开始，资金面将会有所缓解，但缓解幅度依然不会特别大，

　　报告指出，公开市场可供腾挪的空间已经不大。下半年制约公开市场的因素主要有：到期量不多，即使考虑到按28天及91天回购进行滚动发行，按照历史同期回笼与投放比进行测算，8-11月的投放量不会超过1500亿；一二级市场倒挂局面无法彻底消除，在加息预期依然存在的情况下，央票发行将长期受到抑制。

　　此外，存准上调次数主要看外汇占款增量。上半年央行在存准率的操作策略主要是对冲基础货币，特别是外汇占款增量。但招行认为，这种一次性回笼已经遭遇天花板效应，下半年存准率上调难以超过两次。

　　招行指出，目前的不确定性是，外汇占款是否会延续上半年高增的态势。如果增速依然持续，那么公开市场回笼可能会取代存准率作为主要的回笼手段，但如果外部流动性开始收紧，外汇占款大幅下降的话，受公开市场到期量萎缩的约束，央行可能会陷入“无牌可打”的境地。

　　整体而言，招行判断即使下半年数量型紧缩力度不大，资金面出现大幅宽松的可能性依然不高。如果遇到时点原因导致资金成本再度冲高，不排除债市收益率曲线还将面临进一步重构。