陆磊：断裂的金融改革推动全民投机

　　几乎在一夜间倒退回15年前，毫无技术含量的金融骗局重新上演，银行在高息揽储，民间在炒资金

　　陆磊

　　以2009年为分水岭，中国的金融改革出现明显断裂。此前十年，审慎是金融改革的关键词。由于不审慎，付出了农村基金会关闭、城市信用社全行业关闭、全国性信托整顿、农信社除上海外全行业亏损、四大国有银行资本金严重不足等惨重代价。正因为审慎，调控当局在2007年10月起大力遏制资产价格泡沫化，几乎在2008年三季度前收全功。

　　可是，自2009年一二季度之交，金融业在普遍批判英美式金融创新的同时，亦放弃了审慎。一边倒式的救亡思想，彻底压倒了本应持续推进的现代金融启蒙——风险管理。

　　于是，几乎在一夜间倒退回15年前，毫无技术含量的金融骗局在正规金融机构和民间重新上演，银行在高息揽储，民间在炒资金。

　　神话永远源于流动性

　　或许可把所有的泡沫破裂，在理论上归咎于动物心理，在实践上归咎于内控失灵。但投机的发生永远基于诸多神话，而神话永远源于流动性。

　　以这次内蒙古投机泡沫推想，如无2009年上半年的7.8万亿元信贷投放，必无煤炭乃至矿权投机，亦无开设各类骗局的可信度。人们之所以相信可获得20%至50%的年度资金回报率，一定基于煤炭、矿权超过50%的年度价格涨幅。的确，他们看到了资产价格暴涨，他们相信投机盈利前景，甚至有理由认为，庞氏骗局的制造者自己起初也深信不疑。

　　因此，也许不应仅仅把责任归咎于银行内控。一旦货币失控，谁会持有货币？更要命的是，往往在调控当局意识到问题并实施紧缩性操作时，问题反而会显得更加严重。

　　第一，一旦紧缩，投机骗局制造者将不得不按照更高的筹资成本获得资金，于是民间高利贷呈愈演愈烈之势；第二，如果正规金融机构或明或暗地参与了对投机的融资，则只有依靠发行更多的高息“理财产品”，来维持已日益脆弱的流动性链条；第三，由于紧缩会使实体经济部门的筹资成本亦随之上升，往往会成为对紧缩持恐惧态度的投机者借以反对紧缩的口实。

　　终于，我们在2011年想起了“宏观审慎”，但为时已晚。由于忙于救亡，我们站在了危亡的边缘。微弱的重归审慎的呼声，被越来越多的饮鸩止渴的行为淹没。时至今日，金融机构的微观操作，已被套上了不审慎的枷锁。

　　“画饼”困境

　　银行不审慎是宏观、体制或微观原因所致，或兼而有之，关键是应该有何对策。

　　第一，“画饼”困境已是中国银行业的通病。由于缺乏真实的第一还款来源，银行普遍关注抵押、保证等第二还款来源。这就是只要有地在，总资产利润率不到1%，银行也会向地方融资平台提供贷款；只要有矿权在，融资必不成问题；只要有中央政府在，高铁的现金流不足以降低其信用评级。所谓“画饼”，即在公共项目投资中，通过画政策蓝图之饼充现金回报之饥；在私人项目中，通过画资产价格之饼充偿还概率之饥。金融业放弃了本应坚守的审慎底线，礼崩乐坏的状态自然显现。

　　第二，银行即使不发生操作性风险，也会有信用风险和流动性风险。一两个从事绑架案的蟊贼和银行中后台操作员工的作案，掀不起系统性风险的巨浪。操作风险在中外金融机构都并非罕见。真正值得担忧的问题，在于即使不出现内外勾结和违规操作，在当前铺天盖地、合规的理财产品发行、表外业务与变相高息揽储中，银行或许已系统性地置一般存款人于不安全境地。当然，系统性流动性风险与信用风险演化为现实损失，尚需时间和导火线，如全球经济再度探底或一些重要经济体陷入债务危机。届时，又会有覆巢之下、岂有完卵的说辞，比如，全球能源价格暴跌，假如鄂尔多斯泡沫未来破裂，就可说其有深刻的国际金融背景。但是，我们为什么会制造出鄂尔多斯泡沫？如果没有泡沫则必无破裂的可能。

　　第三，庞氏骗局是泡沫破裂的前奏，也是泡沫破裂前的最后环节。这是因为，骗局制造者在融资之初未见得自己意识到在制造骗局，而是仅仅想抓住资产价格不断上涨的机遇，但随着投机标的价格发生变化，自身运用杠杆过度，“不得不”用更高的承诺回报以借新还旧。此时，骗局才真正形成。但请注意，也恰恰在此时，面临泡沫破裂前夕。

　　回归审慎

　　如何回归审慎？这需有一手于前和一手于后加以配合，两者缺一不可。

　　所谓“一手于前”，是指坚定地压缩投机泡沫。加强内控是标，刺破泡沫是本；资产价格是标，货币发行是本。内蒙古劫持案和银行内控问题，如果无紧缩性货币政策，或许仍将在不断上涨的资源和矿权价格掩盖下无法暴露。具体而言，一是继续实施数量收紧，二是择机上调利率。过低的官方利率必然造成社会融资脱媒，助长表外业务扩张和投机泡沫。

　　所谓“一手于后”，是指要给实体经济部门出路，避免因压缩泡沫出现经济硬着陆。这不是设计诸多的战略性新兴产业，也非把各区域发展都上升为国家战略，而是通过体制改革，指明未来的市场容量扩张前景；如实施结构性减税，渐进地推动小城镇发展，着力办好社区金融，让实体经济部门发现，回归主营业务仍然有市场前景和盈利空间。

　　上述两手做法有例可循。在1993年至2002年的十年间，当时针对24%的通货膨胀和海南、北海房地产价格泡沫化，以及金融机构高息揽储、账外经营，当时调控当局的“一手于前”为极度严厉的宏观调控“十六条”，辅之以“一手于后”即顶着“狼来了”的风险和“卖国贼”的质疑，加入WTO并实施银行改革，彻底把投机转向了制造业从2000年至2008年的八年黄金增长期。

　　我们到了该下决心的时候了。

　　作者为广东金融学院代院长